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2018-12-10
读书其实是投资回报率最高的一项长期投资,一本书的价值,远远的超过了书的价格!

掐指一算,在坤鹏论专注于股票投资后已经写了近40篇相关文章,第一篇写于10月17日。
这中间有老铁质疑为什么要改变方向,为此坤鹏论专门写了《为什么只有200多的阅读量 我们还要坚持写下去》,是坚持写作近三年的小总结,也是为什么要专注股票投资的解答。
在股票投资相关文章的写作过程中,坤鹏论越来越觉得致胜的最大敌人是人性,做反人性的事不会成功,比如区块链,但反人性地做事,往往能有大成就。
人性如何去反,如何去克服股票投资中两大人性强敌——恐惧和贪婪,唯有在思想中先要建筑起一个体系,也就是常说的投资哲学,它不能是生搬硬套别人的,即使是巴菲特的也没有意义,必须是完全你自己的,怎么才算是自己的?不管它来源于何方神圣,但必须同化并融入到你的血液里,形成内在的信仰,坚信自己的投资哲学一定会将你带到幸福的成功彼岸。
正像坤鹏论在《一切源于模仿 如何建立你的投资哲学》中所说的,学习从模仿开始,人类社会的发展与进步,一切都源于模仿。
所以,形成自己的投资哲学一定要先从学和模仿开始,在网上读一读相关文章是个比较愚蠢、没有效率的选择,且不说网上存在大量错误百出的文章,单单系统性就差得太多,而真要扎扎实实地学,系统性极为关键,所以坤鹏论强烈建议你认认真真、踏踏实实地多读一些投资相关的图书,这才是事半功倍的最佳选择。
这个世界上凡是离钱近的事相对来说都更有钱途,更容易赚到钱,因此号称教别人赚钱的投资类图书自然倍受推崇,就在传统图书业王小二过年,一年不如一年的当下,这一类图书却很少受到波及和影响,每年照样畅销书一本接一本,你看,你看,国内好些个八竿子打不着的出版社,都在层出不穷地出版着投资类图书,可以说,它俨然已经成为了传统出版社的一根救命稻草。
各位老铁,有没有悟到一个真理?想赚钱,还想安全地赚钱,就去找到当下最热,最好是泡沫四溅的行业,然后做它的周边生意,比如:做流量、做培训、出图书、开展会等。
一般来说,就跟淘金似的,直接钻矿洞的往往怎么进去还怎么出来,但卖水的却保赚不赔。
但是坤鹏论要提醒的是,如果是泡沫,尽量不要做得太重,因为泡沫来得快,走得也不慢,你要是做得太重,大概率会积重难返。
再次重温索罗斯的那句名言:
“世界经济史是一部基于假象和谎言的连续剧。要获得财富,做法就是认清其假象,投入其中,然后在假象被公众认识之前退出游戏。”
毫不夸张地说,投资类图书浩如烟海,光是写巴菲特的书多如牛毛,书多了自然就会出现良莠不齐的问题,今天坤鹏论就来结合自己的经验、大师的推荐,还有高手们的精选,给大家推荐一些投资类图书。
阅读投资经典无疑是业余投资者最佳的入门指南,系统地讲解各位大师的投资哲学,警告你该避开哪些陷阱,让你从别人的错误中汲取经验,最终帮助你形成自己的投资哲学。

《金钱游戏》
作者:亚当·斯密
这本书第一次出版于1967年,当时的巴菲特就第一时间向大家推荐,“应该马上出去,赶紧买一本亚当·斯密的《金钱游戏》,这本书对当前金融市场万相做了一个非常生动的记录,这本书充满了深邃的洞察力和超级的风趣幽默。”
该书主要探讨了投资本质、投资困境、投资争议,以及人性心理等话题。
由于斯密认为,故事比规则更能带给读者启示,所以选择以股市趣闻贯穿全书。
该书强调的重点是:如果你是股市的门外汉,那么,你就无法在股市中赚大钱。
斯密本质上属于基本面分析派,喜欢具有成长性的股票,也相当推崇费雪的理论。
正是《金钱游戏》这本书让作者亚当·斯密和格雷厄姆成为朋友,还因此认识了当时还尚无名声的巴菲特。
此后,亚当·斯密专程到奥马哈采访巴菲特,还让巴菲特上了他主持的著名财经电视节目“亚当·斯密的金钱世界”,这可是巴菲特第一次上电视。
1972年,亚当·斯密出版了更新版《超级金钱》,其中用大量篇幅介绍了巴菲特非常优异的投资业绩和他的价值投资策略。

《图解巴菲特投资策略》
作者:三原淳雄
实话说,坤鹏论看的第一本写巴菲特的书是日本人写的《图解巴菲特投资策略》,因为日本人是科普的写作高手,他们特别擅长把复杂问题简单化,以前坤鹏论在做杂志时就知道,内地杂志学港台,港台杂志学日本,而且日本作者普遍比国内的作者严谨,不会胡写。
所以每当坤鹏论要学习新知识时,都会先找找有没有日本人写的书。
感谢这本不太厚,却相当通俗易懂的书,他让坤鹏论快速对巴菲特的投资策略有了基本了解。
尽管它在众多同类图书中并不耀眼,但算得上菜鸟学习巴菲特价值投资的一本上手指南。

《巴菲特传:一个美国资本家的成长》
作者:罗杰·洛温斯坦
作者以生花妙笔叙述了巴菲特令人神往的一生,揭示了他致富的原则,生动地刻画出巴菲特“平民大亨”的特质。
该书被奉为投资者不可不读的投资经典,以巴菲特独有的投资风格和管理方式为焦点,对他充满传奇色彩的投资策略、人生哲学和管理智慧等进行深入透彻地描述和分析。
《巴菲特致股东的信》
作者:沃伦·巴菲特
虽然写巴菲特的书很多很多,但他自己亲笔写的只有每年给合伙和股东的一封信,从1957年开始,一直写,也算是一部巨著了。
这是难得亲自触摸大师思想成长的机会,但坤鹏论不建议你马上阅读,最后要留到你的投资哲学基本清晰时再看,毕竟信和书的写作是不一样的,有些理论、概念不会详细地解释。
国内出版社出的这本书并不是最佳选择,而且也只是节选,翻译水平一般,建议在网上下载更全的版本。
《沃伦·巴菲特传》
作者:詹姆斯·奥洛克林
作者是一位投资经理,从独特的视角展示了一位资本管理者,可以帮你更深入地研究巴菲特的方法,尤其是在提示巴菲特模式的过程中,对强制性力量和能力圈的研究,发人深省。
从这本书中,我们了解到了巴菲特成功的秘诀不仅仅是个人能力强,他还是一位伟大的企业管理大师。

《巴菲特法则》、《新巴菲特法则》
作者:玛丽·巴菲特、戴维·克拉克
作者是巴菲特的儿媳妇,有助你理解巴菲特的投资系统,但两位作者将问题过分简单化了,试图用一套规程概括巴菲特的选股方法,简化是入门的有效方法,但在开始你的实际投资前忘掉它的公式化方法.

《巴菲特教你读财报》
作者:玛丽·巴菲特、戴维·克拉克
这是学习读财报非常好的一本书,深入浅出地介绍巴菲特分析公司财务报表的黄金法则。
本书将巴菲特关于财报的言论分门别类地归纳整理,包括:巴菲特在分析损益表和资产负债表时那些久经考验的黄金法则;巴菲特用以寻找具有持续性竞争优势公司的财务指标——据此,他可以获得丰厚的长期投资回报;巴菲特如何使用财务报表去评估一家公司的价值;巴菲特对哪类股价便宜的公司避而远之等。
《投资圣经》
作者:安迪·基尔帕特里克
未必精彩,但很细微很全面,简直就是巴菲特的百科全书,可以当辞典翻查。

《战胜华尔街》
作者:彼得·林奇
这本书既是一个世界上最成功的基金经理的选股回忆录,又是一本难得的选股实践教程和案例集锦。
彼得·林奇号称成长投资的代表性大师,把菲利普·费雪的成长投资哲学发扬到了新的高度。
文字朴实无华,但相当实实在在,可能因为退休的缘故,心无旁骛,不用遮遮掩掩,比如:他一再强调业余投资者比专业投资者更有优势,没必须去买基金,甚至表示“我将继续尽可能地像一个业余投资者那样思考投资上的问题。”
《彼得·林奇的成功投资》
作者:彼得·林奇
《战胜华尔街》和这本书建议都看一下,里面有些内容是重复的,但更多是相互补充的,读完这两本,才算对彼得·林奇的投资哲学有了全面了解。

《怎样选择成长股》
作者:菲利普·费雪
从直接上感觉,看过这本书的人相对较少,但它是成长投资的鼻祖之作,道出了投资股票就是投资企业,看企业比看股票更重要,中心思想就是找出杰出的绩优企业,并长期持有。
闲聊法是费雪大力提倡的,其实就是到处搜集信息,虽然你不知道会得到什么信息,也不知道得到信息的顺序是什么,但事实的全貌会慢慢浮现。而这本书的架构也是如此,由一堆杂乱无章的见解、趣闻、训导草率地架构起来。
不知是不是翻译的问题,读的时候,感觉有点枯燥,叙述略显啰嗦,甚至常言不及义,而说到重点时,又不断重复,正由于其想法欠缺组织性,叙述冗长。
特别是对于没有经营过企业的读者来说,看起来更会比较费劲,因为无法感同身受。
但是,瑕不掩瑜,要想全面了解成长投资,甚至是巴菲特的投资哲学,这本书不看不行。
坤鹏论还经常把它推荐给做风投的朋友,其中那优质普通股的15个原则直接用来套在创业公司上,相当适用。
从阅读效果看,熊市读格雷厄姆,牛市读费雪,因为牛市找到价廉物美的股票太不容易了。

《聪明的投资者》
作者:本杰明·格雷厄姆
任何一个打算买股票的人都应该读这本书,但它并不适合初学者阅读。
《财富》杂志说,“假如你一生只读一本关于投资的论著,无疑就是这本《聪明的投资者》。”
在坤鹏论看来,格雷厄姆对于后世投资界最大的贡献是安全边际,不亏钱,虽然简单至极,但却是真理般的存在。
随着你投资能力的提高,一定要阅读一下他的经典著作——《证券分析》,尽管它比较晦涩,而《聪明的投资者》其实就是它的通俗版。
另外,你还可以阅读一本叫《价值再发现:走近投资大师本杰明·格雷厄姆》的书,精选了格雷厄姆的一些文章、演讲及访谈,是清晰了解这位证券分析之父思路的好书。

《谁执股市与政坛牛耳:华尔街投资大师伯纳德·巴鲁克传奇》
作者:詹姆斯·格兰特
伯纳德·巴鲁克是个传奇投资者,是19世纪末~20世纪初期的世界首富,是那个时代靠股票投资积累巨额财富的人,或者是那个时代的巴菲特。
他的投资理念与巴菲特比较,有很多相似的地方,比如:能力范围,最佳的投资途径就是找到自己最了解和最熟悉的行业,然后把所有精力投入进去;逆向投资,喜欢买入“正在经历暴风雨洗礼的优秀公司”;从不相信预测,他说过,任何人都无法对股票市场的变化作出准备预测……

《索罗斯传》
作者:罗伯特·斯莱特
有关乔治·索罗斯的著作要少得多,这是因为他这个人和他的方法远比巴菲特要复杂难懂。
目前,最好的入门参考书就是这本,斯莱特着重描写了索罗斯的投资方法和成就,因此读这本书对熟悉他的方法很有帮助。
《金融大鳄索罗斯传》
作者:迈克尔·考夫曼
这本书对索罗斯的分析要深刻得多,其中许多资料是斯莱特的书中所没有的。
考夫曼与索罗斯的开放社会基金常有接触,因此书中有更多关于索罗斯慈善活动的内容。
《索罗斯,走在股市曲线前面的人》
作者:索罗斯
要想真正理解索罗斯的投资方法,读他本人的作品是至关重要的。可以从这本书开始,它远比索罗斯那本《金融炼金术》容易理解。
读《金融炼金术》是件苦差事,尽管吃这点苦是值得的。
另外他的《开放社会》和《索罗斯论全球化》要好读很多,有兴趣的话,可以拿来一读。
后来,索罗斯又出了一本《索罗斯带你走出金融危机》,《金融时报》评价索罗斯说,在对市场运行的深层次思考中,他领先了他的时代好几十年。

《股市大亨》、《新股市大亨》
作者:约翰·特雷恩
作者具有绝佳的讲故事的天分,而书的内容都具有实质意义,他让你觉得,只要够努力,也可以看穿金融的奥秘。
第二本目前还没有中译本。
《股市大亨》和续集《新股市大亨》集结了股市大亨们的短篇评论。
两本都曾是畅销书,不过却也因为卖得太好,反而带来了一些“负面影响”。
首先,由于像“价值投资”这类成功的投资方法在市面上大受欢迎,反而让原著中想要传达的其他重要方法没能引起广泛注意。
其次,这两本书让投资大众对格雷厄姆和巴菲特等人大感兴趣,从而掀起了一波出版热潮,介绍这些股市巨富生平、个性及炒作手法的图书,简直多如牛毛。
另外,原著中所罗列的著名投资人,像费雪、林奇和罗杰斯等,也自己动手写书,阐述他们的投资方法。
由于作者特雷恩也是一位投资经理,有自己的特雷恩·史密斯投资顾问公司,主要业务是处理有钱人家的资产,所以他能为读者扮演好指导者和解说者的角色。
《股票作手回忆录》
作者:爱德温·李费佛
写于上个世纪二十年代,但却经久不衰,感觉像一部经典的西部片般魅力长存。
后来不少书都在有意无意地模仿这本书,但意境差了许多。
这本书描写的是美国早年的股市环境,充满了欺诈和操纵,许多经验和教训值得后人借鉴。

《投机与骗局》
作者:查尔斯·**** 约瑟夫·德·拉·维加
这本书由《非同寻常的大众幻想与群众性癫狂》和《混乱中的秩序》合集而成。一本极其重要的关于大众心理的著作。
《非同寻常的大众幻想与群众性癫狂》刚上市就被公认为最伟大的投资经典之一,作者搜集了许多群众运动和群众疯狂的故事,但只有一小部分牵扯到金融投资。
凭心而论,内容不够充实,编辑草率且错误百出,但它为投资者揭示的真理是:
如果想在未来的投资环境中幸存,仔细考虑以往的经济交替循环周期是相当重要的,以本书为借鉴,避免在多头股市盲目追高。
《混乱中的秩序》和上一本不同,它可以称得上是千真万确的重要史料。
葡萄牙裔犹太人约瑟夫·德·拉·维加用西班牙文撰写此书,在1688年出版上市。
对于投资者来说,这本书的重要价值在于,该书以生动活泼的笔法,说明不论任何时代,投资大众间的复杂交易其实无分轩轾,17世纪阿姆斯特丹的投资商人如果置身于今天的华尔街,也能够很快融入其中。
坤鹏论在这本书中看到这样一段文字,你相信它诞生于1688年吗?
股票交易曾是欧洲最公平也是最虚伪的神秘行业,是全世界最高贵同时也是最恶名昭彰的行业,是世界最美好的也是最下流的行业。股票交易是学界效应的楷模,也是骗子的化身;是智者的试金石,也是莽夫的坟墓;是可用的宝藏,也是灾难的根源。股票交易让你变得跟古希腊神话中永不得休息的西西弗斯一样,或是被锁于地狱中恒转轮上的伊克希恩。
《投机与骗局》是伯纳德·巴鲁克最喜欢的一本书,据说他就是因为读过这本书才逃过了1929年大崩溃。一些有影响力的专家曾称该书是:“关于经济领域愚蠢行为的鸿篇巨制”。

《半斤非八两——跳出理财的心理陷阱》
作者:盖瑞·贝斯基、托马斯·季洛维奇
这本书很好地解释了我们的思路在涉及钱和投资的问题时为什么会出问题,对几率的肤浅理解常常是问题的主要原因。
经济学假设,人是理性的动物。如果这是真的,为什么人还常常犯些愚蠢的错误,特别是在钱财的管理上。心理经济学可以解答这个问题,本书作者从这门新兴的学问探讨人们投资、花费、储蓄等理财行为,层层解剖人类心理神秘而又看似矛盾的现象,让你认清自己的心理弱点,明智地管理钱财。
在本书中,美国《金钱》杂志的著名作家贝斯基和康乃尔大学的心理学家季洛维奇,将根据最新的研究结果,解说一般人何以因为心理的症结,无法明智地管理钱财。他们也提供了几十种宝贵的诀窍,协助我们克服这些混淆财务判断的盲点,教我们如何改变理财方式,避免无谓浪费。让我们享有更大的财务自由。
《股市奇才:美国股市精英访谈实录》
作者:杰克·施瓦格
作者对当代的一些最出色的交易商的访谈录。交易商对自己的系统、方法和思路的评论比大多数投资者都多。因此,就算我们绝不会去买期货合同,也会发现这两本书是有关建立和检验个人投资系统的宝贵的思想库。
另外,彼得·J·坦诺斯的《投资大师谈投资》也是同类著作。

《巴比伦富翁的理财课》
作者:乔治·寒缪尔·克拉森
被称为“有史以来最完美的致富圣经。”
作为广为称颂的现代经典之作,这本著名的畅销书为个人理财问题提供了理解和解决方案,不计其数的读者已经从这些著名的“巴比伦寓言”中获得了帮助。
在所有以节俭、理财计划和个人财富为主题的励志著作中,它被公认为最伟大的一本书。
许多人在自己读过后,还会买一本送给孩子看。

《富爸爸,穷爸爸》
作者:罗伯特·清崎
本书提出,你的银行存款有多少直接取决于你的信念和行为。
富人之间也有区别,因为他们对财富的看法不同。
作者不光阐明了这些区别,还让我们可以学到如何以富人的方式看待财富,继而让我们的财富增长。
另外,同类的图书还可以看看托马斯·斯坦利和威廉·丹克的《下一个百万富翁就是你》,他们告诉我们,那些能保住百万家产的富翁有一个共同点:赚的比花的多。

《预测业神话》
作者:威廉·A·谢尔登
一本很难找到的书,好在网上可以下载到PDF版本。
天气冷暖、经济兴衰、股市涨跌、技术进步、人口趋势、社会发展、组织行为,与我们生活息息相关的这7大领域充斥了太多的预测与“神话”。然而,我们回顾一下,这些预言到底有多少科学性,有多大的可靠性呢?我们把未来押在这些所谓“高明”的预言之上值得吗? 本书作者借助混沌概念和复杂性理论,以真实生动、饶有趣味的案例和真实的数据,揭示了上述7种领域的种种虚妄与谎言,告诉我们“预测不可靠”。
本书对于那些沉溺于预测和咨询的人们无异于一声棒喝。
《随机致富的傻瓜》
作者:纳西姆·尼古拉斯·塔勒布
理解风险和不确定性是投资成功的基础。这方面最好的书就是这本了。
另外,彼得·伯恩斯坦也写了一本有关这个问题的经典著作:《与天为敌:人类战胜风险的传奇故事》,这本书更注重历史,描写了从1200年至今的风险史,将数代以来的思想家,对人类风险的“天生直觉”所进行的分析和推敲,以浅显易懂的方式呈现出来,并且清楚地解说风险管理中,极为重要的构想和方法。
伯恩斯是一位将复杂投资理论和观念解读成风格清新的故事的高手,读他的书,就觉得像是在读历史小说,他还有本《投资革命》讲了一些经济学家如何把理论应用到投资实践中,推荐。

《1929年大崩盘》
作者:加尔布雷思
作者为经济学家,但并不被主流经济学所接受,该书1955年初版,以后每发生一次投资事件,就会重印一次,每次重印甚至已经成了一个象征——另一个泡沫或接踵而至的灾难来了。
这本书是学术界和证券投资界经常大量引用的典范性著作。有媒体如此评价:“经济文学很少以其娱乐价值而著称,但这本书却做到了。加尔布雷思的文章雍容而机智,并且幽默地鞭挞了这个国家某些金融领域的智者和政府所犯的错误。”
《漫步华尔街》
作者:伯顿·马尔基尔
这是坤鹏论读过的图书中,能对股市不同的理论提出详尽、清楚解说的一本。
该书主要是描写股市的特性,探讨了几个主要投资方法的理论基础,以及这些方法的优缺点。
《漫步华尔街》的中心思想只要一句话就可以简单概括——投资指数基金优于投资主动管理的基金。
作者说:“购买并持有一个投资分布广泛的市场指数基金仍然是惟一的可行之道。”


《穷查理宝典》
作者:查理·芒格
收录了查理过去20年来主要的公开演讲,书中十一篇讲稿全面展现了这个传奇人物的聪明才智。
巴菲特说:“你永远找不到一本比这本书包含更多有用思想的书了。”
比尔·盖茨说:“这本展现芒格智慧的书早就该出版了。”
当然,好书还有很多,无法一下子全部推荐出来,坤鹏论建议你看一本是一本,不必贪多,因为你看了多少本书没任何值得炫耀的,这不是看书大赛,也不是以知道多少论胜负,关键是你悟到多少人生哲理?多少真正实践到了生活和工作中?
杨绛有句话相当认同,“年轻的时候以为不读书不足以了解人生,直到后来才发现如果不了解人生,是读不懂书的。读书的意义大概就是用生活所感去读书,用读书所得去生活吧。”
坤鹏论发现,每一本书读一遍根本不够,所以我的习惯是一边读书一边将书做成思维导图,这样再次重温时,效率会更高,同时,一旦读的时候落到笔头上,读得会更深入,甚至速度都比普通的阅读快。
本文由“坤鹏论”原创,转载请保留本信息
坤鹏论
请您关注坤鹏论微信公众号:kunpenglun。坤鹏论自2016年初成立至今,是包括今日头条、雪球、搜狐、网易、新浪等多家著名网站或自媒体平台的特约专家或特约专栏作者,目前已累计发表原创文章与问答5000余篇,文章传播被转载量超过500余万次,文章总阅读量近6亿。
2018-12-07
每一个人一生都有两种时候不应该投机冒险:一是他有本钱投机的时候,二是他干不起的时候。
——马克·吐温

昨天,坤鹏论聊了价值股和成长股,为了写清楚它们的定义和界限,着急浪费了不少时间和脑细胞。
不过,这个世界最顶级的道理是——看事看本质,既然选股就是选企业,非要分出是价值还是成长,对于价值投资来说意义不大,但是,这个划分却对于投机意义重大,投机和投资最大的区别就在于风险,投机讲究的就是富贵险中求,高风险才有高回报,价值股风险小,成长股风险大,投机自然非成长股莫属。
如果你对创投比较了解,那么就会发现,在股市中投资成长股,基本和风险投资投创业公司差不太多,成了豪车嫩模,失败吃糠咽菜。
毋庸置疑,创业九死一生,成功率1%左右,而成长型公司同样也是前路坎坷,荆棘密布,最终跑赢的一样也是少数派。
这么一对比,自然就会得出一个神准的结论:短期投资因为有投机存在,盈利一般都会高于价值股,但长期的盈利绝对无法胜过价值股。
坤鹏论发现,在股票投资圈存在着鄙视链,价值投资者瞧不上短期投资者,认为他们格局太小,眼界太窄,是不折不扣的投机分子,而短期投资者同样没把价值投资者放在眼里,认为他们太虚伪,假清高,一样也是赚钱,为什么非把自己搞得跟圣人似的。
其实,股票投资的最终目的是赚钱,怎么个赚法都是自己的事,和别人没有半根毛线的关系,所以谁也别BB谁,老老实实赚自己的钱,何乐而不为!
除了像巴菲特这样看见好的就以收购为目的的投资外,股市大部分的真理是,短线的投资就是投机,长线的投机就是投资。
股市中存在着各种不同类型的投资者,就像鱼池里面的鱼,有快鱼,有慢鱼,有不快不慢的鱼,但大家终究逃不过的宿命——都只是一条鱼。
华尔街有句投资名言叫:“趋势是你的朋友。”
成长投资者把它奉为座右铭,还有一类叫动量投资者的也同样视其为投资信条。
对了,日内交易者同样信奉这句名言,而他们追求的是在最短的时间内赚钱,持股时间可能只有几小时,有时甚至更短,股市里绝对的快枪手。
既然提到了动量投资,相信许多老铁对它并不熟悉,今天坤鹏论就来介绍一下它。
动量投资大放异彩的时候是20世纪90年代,科技股让采用这个策略的投资者大赚特赚,短短数月就能直达人生巅峰,财务自由。
当然后来突如其来的大跌也让不少动量投资者一下子回到了解放前。
动量是物理学名词,是与物体的质量和速度相关的物理量,一般而言,一个物体的动量指的是这个物体在它运动方向上保持运动的趋势。
而股市中的动量投资策略依据的就是动量效应,又称为“惯性效应”,它是由加州大学洛杉矶分校金融学教授叶·加迪斯(Narasimhan Jedadeesh)和施瑞丹·蒂特曼(Sheridan Titman)在1993年3月《金融》杂志中《买进赢者,卖出输者的回报:对市场有效性的挑战》一文中提出的。
他们通过研究发现,投资者通过抛空前六个月走势不好的股票,同时购入这段时间走势好的股票,一定会获得很可观的利润。
因为,那些在过去六个月内收益率最高的10%的股票,在未来六个月的月收益率将比那些收益率最低的10%的股票高出1%。
通俗地讲,在某个时段跌得最深或长得最凶的股票往往会沿着原来的方向继续运动。
用这种投资策略所获得的利润是无法用风险来衡量的,而且利润往往大得可以忽略交易成本。
这两位教授在研究中还发现了其他一些投资策略,比如:在股价52周新高附近买入股票等,后来也被证明非常成功。
世界上没有谁比投资者的嗅觉更灵敏,股市中只要有能赚钱的新招,又是这么简单易行,一看就会,一用就灵的方法,自然一传十,十传百,早就迅速普及开来了。
而且这种短期投资的方法带着浓浓的投机味道,而投机最喜欢的就是熙熙攘攘,老少咸宜,就像现在,只有广场舞大妈都参与进来的投机或是骗局,那才叫成功。
投机的先决条件之一就是韭菜要茂盛。
正是有了专家学者的研究证明,这种基于股票动量效应也就有了专属的好听名字:动量投资策略。
严格意义上讲,它算是技术投资一个分支。

因为,有了动量投资策略的神助,投资者根本不需要研究上市公司的基本面,纯粹依靠股票的历史收益率来预测其未来收益率,而不考虑盈利、股息及其他价值标准。
动量投资者的投资原则是买入价格在最近上涨的股票,卖出价格在最近下降的股票,因为他们认为股票价格的运动方向在未来一段时间内保持原有状态。
另外,为了证明动量效应不是美国独有的特色,1998年,耶鲁大学管理学院金融学教授卢文赫斯特(Rouvenhorst)对其他12个国家的股市进行了双向性的动量效应活动研究,结果有利地证明了这个效应在不同国家的股市同样起作用。
自从伟大的动量效应被发现总结出来后,对它的研究逐渐成为世界金融学中最“核心”的领域之一。
不得不说,学术界非常喜欢这样可以用模型算出来的策略,不仅西方国家有众多学者孜孜不倦地研究,中国学者也没少钻研,坤鹏论数了数,叫得上名的就有十多位。
而他们一致的结论是,中国股市的动量策略利润只存在于形成期和持有期在4周以内的周期策略中;而西方国家股市的动量策略利润一般存在于形成期、持有期为中期(3~12个月)的策略中。
什么意思?
中国股市的投机成分相当厉害,要采用动量投资策略,要4周以内操作。
动量投资者不需要巴菲特那样的持久耐心,他们典型的持股期是6~8个月不等,事实上,这个期限已经能够使他们获得长期资本收益的待遇了。
不过,快速收益的动量投资和慢慢回报的长期价值投资相比,风险要大,而且需要更高的操控技术并需要进行更多次的交易。
但是,必须要强调一点,这些动量投资策略只在短期内有效,不能作为长期投资策略的一部分。
叶·加迪斯和施瑞丹·蒂特曼的研究证明,如果投资进行到第24个月,这个月的回报利润只是第12个月的一半左右。
也就是时间越长,买入“赢家”股票的优势就会减弱。
所以,动量投资策略对于投资期限在12个月以内的投资最有效。
几年后,叶·加迪斯又和另外两名经济学家,路易斯·陈、约瑟夫·拉克尼肖克组成了一个研究团队,并在1996年《金融》杂志发表《动量投资》一文,它是更为全面的动量研究文章,其中一个有趣的发现是,按照动量投资法操作的那些表现最佳的股票其实就是传统意义上的成长股,换句话说,那些表现最佳的股票就是股价与账面价值比率(PB)最高的股票。
同时,研究还显示出,这些股票也是标准化预期盈余(SUEs)最大的股票。
SUE是Standarddized Unexpected Earnings的缩写,中文意思为标准化未预期盈余,它是公司股票的每股实际盈余与市场平均预测的标准差,是决定投资者对企业实际盈余不符合之前的分析师预测后,该给与多大重视度的指数。
如果分析师们对一家公司应该有多少盈余的意见基本相同,那他们预测的标准差就会很小。
但是,如果这家公司的实际盈余与市场平均预测即使只是相差了一美分或两美分,它的股票也会遭受很大损失,因为分母小,标准化未预期盈余就会很大(听上去挺美,其实是个消极信号),所以,极小的实际盈余不足就会造成股价的疯狂下跌。
相反,如果分析师对一家公司的盈余预测意见非常不统一,标准差就会很大,这时,如果每股实际盈余与市场到平均预测即使相差几美分,也不必感到惊慌,由于分母大,标准化未预期盈余就会小,因此股价不会大幅波动。
这个指标对于很多投资者并不熟悉,因为财经网站很少提及,然而专业投资者很喜欢这种衡量方法,并且舍得花大钱去购买相应的数据。
毫无疑问,巴菲特对标准化未预期盈余也相当熟悉,但他对这种只专注于季度盈余的衡量法持非常反感,他认为如果管理者花费大量时间思考短期盈余,就会没有时间分析长期战略,所以,他不主张企业提供季度盈余指南。
而标准化预期盈余越大的成长股的动量就越大,互联网高科技股就是代表。
所以,20世纪90年代末,互联网科技繁荣时期,日内交易法和动量交易法特别受大众追捧。
那是一个狂欢的时代,很多人甚至从来没有考虑过所投资公司在从事什么业务,是否盈利,也从来不看公司的财务报表,所以也就出现了公司名称只要加上.com就会疯涨的闹剧。
5年的时间,绝对大部分股票,包括那些业务摇摇欲坠的公司股票都持续上涨,所有人都陷入到了自我陶醉的癫狂。
那时候,大量新投资者涌进股市,他们几乎不懂如何阅读财报或其他投资的基本原理,更可怕的是,甚至连经验丰富的投资者也被传染,开始醉心于搜集市场谣言与印象而放弃了对事实和数据的分析。
那时候,没有经验的投资者从来没有听说过价值投资,经验老到的投资者也相信所谓的“新经济”已经让价值投资廉颇老矣,不合时宜。
一个被高速技术革新和过分乐观情绪所驱动的市场,必然泡沫四溅,乐观变成了盲目,盲目又变成了自负,自负刺激了贪婪,大量普通投资者错误地以为自己通晓了整个商业和股票市场,而经验老到的投资者也开始放下谨慎,大胆地涉足到其所不了解的业务领域。
但是,几乎每次大股灾前的情景都是那样惊人的相似,但人类本性中贪婪的力量足以摧毁任何曾经的不好记忆,总以为这次完全不一样,所以历史不会简单重复,却总是那样似曾相识。
.com泡沫不出意外的还是破灭了,高科技股纷纷暴跌,被跌到欲哭无泪的人们迅速抛弃了日内交易策略。
同样,凡是在科技股失去宠爱前大量购入标准化预期盈余大的高成长股的动量投资者,也遭受了巨大损失。
这说明,动量投资策略和其他投资策略一样,并不能包治百病,百用百灵,这个世界根本就不存在完美的投资策略,即使是价值投资也不敢拍着胸脯打包票。
相比日内交易而言,幸运的是那些严格按照动量投资策略执行的投资者,在高科技股泡沫破灭后,他们的股票仍然会带来盈利,因为经过几个月的大跌,他们会按照策略立即抛空手中表现极差的科技股,而这些股票到2002年末前一直在跌跌不休。

另外,近期还有证据表明,尽管专业投资者在通过动量投资策略会获得超额收益,但采用此策略的散户的表现并未战胜大盘。
这或许是因为散户通常关注那些表现最佳的股票,从而使这些股票的价格被迅速高估,其收益率也随之下降,而专业投资者则会买入一些表现不错的次优股票,而其获得的动量投资收益率则是最高的。
动量投资是当前量化投资的前身,互联网科技的飞速发展,使其原来需要人工做的很多工作可以由电脑代劳,比如:数据整理、持续监控和大量的股票周转等,很大程度解释了动量投资存在的成本高,易出错,效率低等问题,所以,从前两年开始量化投资火爆起来。
写到这里,坤鹏论不禁想起了彼得·林奇的一些操作手法,和日内交易法、动量交易法有些类似。
比如:他在一个普通的工作日,交易大约是买进5000万美元,同时卖出5000万美元,也就是每天卖出100种股票,也买进100种股票。
他并非提前对所有股票都研究后才买进,而是“愉快地把10种都买进来,然后再进行调查研究。”如果好就加码买进,不行就抛掉,许多股票仅保持一两个月时间。
就这样,每天买买买,基本三个月一换股,和日内交易、动量交易真没什么区别,坤鹏论甚至认为,他的骄人成绩正是长短结合的结果。
而且彼得·林奇还再三强调要6个月定期检查一下自己的投资组合,这恰恰是动量交易法的换股时间点。
动量效应于1993年被提出,而彼得·林奇则在1990年退休,显然,他做投资的时候并不知道这个效应,只是操作与经验的暗合。
另外,与动量效应相对的是反转效应,它指在一段较长的时间内,表现差的股票在其后的一段时间内有强烈的趋势经历相当大的逆转,要恢复到正常水平,而在给定的一段时间内,最佳股票则倾向于在其后的时间内出现差的表现。
行为金融学派的学者维尔纳·德邦特和理查德·塞勒早在动量效应被发现前,对1926年~1982年期间在纽约证券交易所上市的股票进行了研究,他们发现过去5年中表现最好的35只股票(赢家组合)和表现最差的35只股票(输家组合)的收益, 在随后的3年中会发生反转,“输家组合” 的平均累计收益比“赢家组合“高出25%。
所以,买进过去3至5年内输者组合,卖出赢者组合,这一策略可以使投资者在未来3至5年内获得超额收益。
小知识
牛人理查德·塞勒
2017年诺贝尔经济学奖获得者,行为金融学奠基者、芝加哥大学教授。
他是行为金融学奠基者、芝加哥大学教授。国籍美国,出生于新泽西州 ,生于1945年,毕业于罗彻斯特大学 。
他曾先后在罗彻斯特取得文学硕士(1970年)和哲学博士(1974年)学位。先后执教于罗彻斯特大学(1971~1978年)和康奈尔大学(1978~1995年)。
1995年起他开始任芝加哥大学商业研究生院行为科学与经济学教授、决策研究中心主任至今。
现为美国经济学会会员、美国艺术与科学研究院院士,是行为经济学和行为金融学领域的重要代表人物。
塞勒的主要研究领域是行为经济学、行为金融学与决策心理学。
在行为金融学方面,塞勒研究人的有限理性行为对金融市场的影响,并作出了很多重要贡献。
塞勒是赫伯特·西蒙所领导的一个委员会的委员,其任务是向总统的科学顾问提交关于决策与问题求解的研究报告。
事实上,早在2002年,理查德·塞勒就获得了诺贝尔经济学奖的提名。可惜的是,那一年的诺贝尔经济学奖与他擦肩而过,而被前景理论的提出者、普林斯顿大学行为经济学家丹尼尔·卡尼曼教授获得,这也是行为经济学第一次获得诺贝尔经济学奖。
2017年理查德·塞勒同样因为其在行为经济学上的成就获得诺贝尔经济学奖,这无疑是对行为经济学界的最大肯定!

那中国的股市存在反转效应吗?
这个也是令国内学者相当兴奋的研究课题,即便是到了今天,仍有前赴后继的硕士论文仍在研究这个课题。
不过,专家的意见相当结论不统一,有的说有,有的说没有,相比之下,说有的居多。
从行为金融学的角度来看,反转效应的出现伴随着投资者的过度反应。也就是在忽视历史概率的情况下高估新信息的重要性,导致市场价格与基本价值产生过高或过低的偏离。
在过去10年,乃至更长的未来,中国股市是一个散户为主的极度不成熟市场,绝大多数投资者的投资行为存在各种认知偏差,它们造成了投资者的过度反应。
这种过度反应导致投资者对个股追涨杀跌,使得股价无论是上涨还是下跌都很容易严重偏离其基本面。
而一旦之前的预期被修正或者有新的消息出现导致股价向其价值回归,之前上涨过热的股票就会下跌,而超跌的股票会反弹,从而形成反转效应。
其实,像反转效应这种回归平均数(行为移向“正常”或一般趋势)现象,在物理学和社会学中是始终存在的强大现象,所以世间很多不同领域的大道理,最后都是殊途同归,芒格倡导尽可能多地掌握各学科的主要知识,果不欺我!
最后,坤鹏论再次明确一下,坚信只有价值投资才能赚钱是错误的,坚信价值投资总是优于其他投资策略,也是错误的,长期投资中,价值投资会优于成长投资,但大量事实也证明,在短期投资中,成长型和动量型投资优于价值型投资策略。
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坤鹏论
请您关注坤鹏论微信公众号:kunpenglun。坤鹏论自2016年初成立至今,是包括今日头条、雪球、搜狐、网易、新浪等多家著名网站或自媒体平台的特约专家或特约专栏作者,目前已累计发表原创文章与问答5000余篇,文章传播被转载量超过500余万次,文章总阅读量近6亿。
2018-12-06
喂养母牛是为了获得牛奶,喂养母鸡是为了获得鸡蛋;很糟糕,购买股票只是为了获得股利;建设果园是为了获得果实,喂养蜜蜂是为了获得蜂蜜;此外,购买股票是为了获得股利。
——约翰·伯尔·威廉姆斯

先上个特别特别励志的小故事:
1944年,安妮·塞贝尔从美国国税局退休之后,将5000美元投资于股票市场。
她于1995年去世,101岁高龄,而她的5000美元投资已经增长为一笔高达2200万美元的财富。
安妮·塞贝尔的经纪人说,她关注的是拥有极好特许经营业务的主要成长股,像可口可乐公司和先灵葆雅公司这类企业的股票。她的交易并不频繁,而利润却以平均每年18%的速度逐步增长。
一、追根溯源价值投资和成长投资
坤鹏论认为,要想搞清楚两件事的优劣,一定要正本清源,把它们的来龙去脉研究明白,因为这个世界上许多事情传到第三个人那里就会走样,接着再一传十,十传百后,你都不敢想结果会怎样。
互联网在大大提高信息的传播效率的同时,也在让真相蜕变成假相的速度更快,所以坤鹏论曾说过,只要多花几分钟搜索调查一下,你就比90%的人聪明。
坤鹏论看了一些投资的图书,所以在写文章找资料时,经常会发现网上充斥着大量谬误,误人子弟,看来只能过两天给老铁们推荐点投资名著才好。
1.价值投资的起源和发展
价值投资的发展大致可以分为三个阶段。
第一阶段:最早可以追溯到20世纪30年代,由本杰明·格雷厄姆在《证券分析》一书中提出,后来又出版了该书的通俗版——《聪明的投资者》,那个时间段正好处于美国惊天大股灾后,此书的问世,简直就是让迷茫的人们看到了一盏明灯,他们终于找到了造成自己倾家荡产的原因,于是格雷厄姆和《聪明的投资者》被推至巅峰,《财富》杂志甚至这样评价道:“假如你一生只读一本关于投资的论著,无疑就是这本《聪明的投资者》。”
而格雷厄姆自此正式走上神坛,被尊为华尔街教父,“对于投资的意义就像欧几里得对于几何学、达尔文对于生物进化论一样重要。”

人就是这样,遇到人力无法抵挡、无法理解的大灾难、大变故,总要“给个理由先”,就像远古的巫师一样,只要给了让人信服的理由,就会被捧上神坛。
坤鹏论曾在《为什么人们都爱相信阴谋论》中详细聊过这个现象,挺有趣的,推荐你看看。
格雷厄姆的安全边际形成了价值投资的灵魂,而安全边际就是要求所购股票的价格必须充分地低于其估计的价值。
之后一代又一代的价值投资大师不管有什么样的不同,但他们遵循的投资基石原则都是:安全边际。
坤鹏论甚至认为,只要领会了安全边际,其他都不精通,你照样可以成为一个成功的价值投资者,反之绝对不亦然。
第二阶段,约翰·伯尔·威廉姆斯完善了价值投资的第二个核心, 根据著名经济学家欧文·费雪在1896年提出的资产价值等于未来现金流贴现值之和的思想,约翰·伯尔·威廉姆斯在1938年出版的《投资价值理论》中首次提出了内在价值这个概念,并建议用定量分析对公司的内在价值进行估计,其方法是将保守估计的公司未来现金流折成现值以此作为公司的内在价值,该评估方法被称为现金流量折现法(Discounted Cash Flow,DCF)。
这本书其实是威廉姆斯在哈佛的博士论文,写成于1937年,在今天仍然吸引人,依旧很有分量,这得益于它在估值金融资产方面所做的最具权威性的研究。
后来,巴菲特将内在价值的定义浓缩为:“今天任何股票、债券或公司的价值,取决于在资产的整个剩余期间能够期望产生的,以适当的利率贴现的现金流入和流出。”
他一直坚持用现金流折现法作为考量企业的终极指标,后为在实践中进一步将其改良为自由现金流折现估值法,要把企业必要的资本支出从现金流中减掉。

第三阶段,菲力浦·费雪为价值投资添加了定性分析,要求投资者通过调查研究和仔细分析,找出那些具有长期发展前景的公司,坤鹏论在读了他的《怎样选择成长股》后,最深的感受是,他选股基本是立足于公司基本面,并不断强调公司管理者的重要性,当你看他的“寻找优良普通股的十五个原则”时,就会体会到选股,重在选人,人对了,股也就对了。
费雪是关注成长的先驱,但从本质上讲,以他为代表的成长投资,其实是价值投资的一个变种。
只要是价值投资的话题,如果不提巴菲特就相当于没有说价值投资,根据坤鹏论研究发现,巴菲特自己独创的投资理论并不多,但他却是一位集大成者,将上面的三个核心融于一炉并使其登峰造极,形成了自己综合性的投资哲学。
所以,人一定要多学习,只有博采众长,站在巨人的肩膀上才能望的更远,更容易出人头地,不管你选择学习哪种投资哲学,都不要在心中设下一道楚河汉界,真正的大师是刚柔并济、兼收并容,真正的英雄从来不问出处。

2.成长投资者的起源与发展
菲力浦·费雪在20世纪50年代最早采用这种价值投资战略的变种,并著有成长投资圣经——《怎样选择成长股》,后来彼得·林奇在20世纪80年代对其进行了大胆扩展,很大程度上完善了这一投资方法,并写了多本书来阐述并教授如何进行成长投资。
二、价值投资与成长投资的区别到底在哪里?
1.价值股和成长股的定义
坤鹏论发现,如果要深究价值股和成长股这两个简单名词,真的有点难度,说着说着就常常会混淆在一起。
有种比较流行的观念是,价格指数低的股票是价值股,价格指数高的是成长股,价格指数就是我们常说的市盈率、市净率、市销率、市现率等。
还有很多人还认为,销售收入和利润预期增长率高的股票就被称作成长股,它的价格指数也许很高,但并不是必然因素。
百度百科对两者的解释如下:
价值股是指相对于它们的现有收益,股价被低估的一类股票,这类股票通常具有低市盈率(P/E)与市净率(P/B)、高股息的特征。
成长股是指具有高收益,并且市盈率(P/E)与市净率(P/B)倾向于比其它股票高的一类股票。
最常见快速判断两者的标准有以下几种:
第一,是用市盈率做指标,格雷厄姆给的价值股建议值是14~18倍,坤鹏论建议值是15倍以下,越接近20倍,可能是高成长股,当然也可能是高泡沫。超过30倍尽量别买,60倍以上是“死亡市盈率”。
彼得·林奇曾说过“任何一只成长股,以未来一年预期每股收益估算,市盈率超过40倍就表明已经过于高估,根据经验法则,判断股价是否高估的一个标准是,市盈率不应超过收益增长率。即使增长最快的企业也很少能够达到25%的收益增长率,40%更是极为罕见。如此之高的收益增长率很难长久保持,公司增长速度过快,往往会自我毁灭。”
第二,是用市净率做指标,价值股的数值在0.5~1.2,市净率超过2或3则是成长股的表现,市净率大于4就算了,市场高估,风险大。
第三,股本问题也是我们不能忽视的一个因素。虽然大象也能跳舞,但体积过于庞大,跳出来的舞蹈终归有些笨拙,因此,总股本远超过100亿股的庞然大物被我们所舍弃。
2.到底什么才是成长股
坤鹏论认为,成长股本身属于普通股,但相比其他普通股来说,成长性非常好,发行股票时规模并不大,公司的业务蒸蒸日上,管理良好、利润丰厚,产品在市场上有较强竞争力,它们虽不见得立即就能获得高额股利或其他优惠条件,但未来前景看好。
所以,成长股的精确全称应该为:成长型的普通股。
而成长投资鼻祖费雪在他的《怎样选择成长股》一书中列出了“寻找优良普通股的十五个原则”:
原则1:至少在几年内,公司是否具有足够市场潜能的产品或者服务,使得销售额有可能实现相当大的增长?
原则2:对于当前引人注目的生产线来说,如果其中大部分潜在的增长已经开发完毕,管理层是否有决心继续发展能够进一步增加总销售额的产品或者生产方法?
原则3:考虑到规模的大小,公司在研究和发展上付出的努力是否有效?
原则4:公司是否拥有高于平均水平的销售团队?
原则5:公司是否具备有价值的利润率?
原则6:公司正在维持或者增加利润率而做些什么?
原则7:公司是否具备出色的劳动和人事关系?
原则8:公司是否具有良好的行政关系?
原则9:公司的管理是否有层次?
原则10:公司在成本分析和财务控制方面做得有多好?
原则11:关于竞争力的强弱,公司是否在商业的其他方面,尤其在行业内的领域为投资者提供重要的线索?
原则12:公司是否拥有短期或者长期的利润前景?
原则13:在可预见的未来,公司的增长是否需要足够的股权融资,以保证更多发行在外的股份能够在很大程度上通过预期的增长来抵消现有股东的利益?
原则14:管理层是否在一切顺利时才能坦率地与投资者谈论公司的事情,而在出现麻烦和失望情绪时就保持沉默?
原则15:公司是否具有一个毋庸置疑的诚实管理层?
是不是发现上面基本上是优秀企业的典型表现?
所以选股的本质是选企业。
简要总结下来,费雪认为值得投资的成长股要具备以下基本特征:
一般采用科学技术中最前沿的工作方式,大多属于新兴行业或发展潜力很大的行业;
通过使用新材料、运用新技术、开发新产品、拓展新市场等创新活动,使自己获得高速发展,这个阶段会研发和销售成本都会比较高;
公司的管理层非常有能力,而且是做事型的。
在这里,坤鹏论再加一条彼得·林奇的经验,那就是尽量选择业务模式简单清晰、容易理解且盈利较好的公司。
他认为,成人投资都都习惯忽视这样的公司,反而“青睐于那些业务复杂难懂、风险很大且亏损的公司只要遵循投资于业务简单易懂的公司股票这一原则,肯定会让投资者避开很多风险很大的垃圾股。”

格雷厄姆在他职业生涯的末段同样开始认识到成长型股票投资的价值,他甚至推出了一种投资成长型股票的方法和公式,并在1962年版的《证券分析》中新加入了“成长型股票价值分析的最新方法论”章节。可惜的是,尽管《证券分析》在1988年、1996年及2009年分别再版印刷,但该章节始终未出现在后续的版本中。
没有一个明确的解释来说明该章节内容被删除的原因。
格雷厄姆这样定义成长股:
“在过去某段时间内每股收益率比一般股票的每股收益率要高,其增长率至少保持在7.2%以上,并且在未来一段时间内仍被预期将保持这种优势,10年之后收益翻番。”
那么如何确定股价是否反映出了公司成长的潜能?他贴心地给出了一个计算公式:
价值=当期“正常”利润×(8.5+两倍的预期年增长率)
注:“两倍的预期年增长率”在使用时,要把“%”去掉;预期年增长率国内大多说是7~10年的年增长率,国外则表示应该是5年。
后来,在号称《证券分析》现代简读版的《Value investing made easy》中,作者珍妮特·洛尔又给出了这个公式的另外一个版本:
股票内在价值=当期(正常)盈余×(8.5+2倍的预期年成长率)×4.4/AAA公司债的收益率
坤鹏论认为这个版本更精准,但它的难点是确定国内AAA公司债的收益率这一数据,因为很难获得到。
格雷厄姆的成长股公式是总结美国股市情况下给出的,是否精准符合现在的股市以及是否符合中国现在的股市值得商榷。
《Value Investing Made Easy》中有巴菲特对格雷厄姆公式看法的描述:“我从来没有用过这个公式。我认为格雷厄姆在创造这个公式的时候有点心不在焉。”
他这么说着,不禁呵呵大笑。
三、价值投资和成长投资有必要分得那么清吗?
巴菲特一直坚持反对将价值和成长对立起来,因为成长性总是价值评估的一部分,它构成了一种变量。
在看了大量资料后,坤鹏论认为,价值股和成长股明显带着太多人的主观评价。
芒格甚至说:“对于我而言,把股票分成‘价值股’和‘成长股’就是瞎搞。这种分法可以让基金经理们借以夸夸其谈、也可以让分析师们给自己贴个标签,但是在我眼中,所有靠谱的投资都是价值投资。”
而坤鹏论认为,非要强分出来成长股这个类别,更多是在给人一种预期,就像这几年泛滥成灾的独角兽,由于不断灌输强预期,所以人们都慢慢在认识中形成了这样的概念,当前亏得稀里哗啦没关系,未来它们独霸行业,赚得盆满钵满。
终究还是讲故事画大饼。
所以,费雪的十五个原则怎么看怎么都和风险投资的创投原则相似到了跟孪生兄弟一般。
而有人偏爱价值投资,有人更喜欢成长投资,唯一的不同不过是人们:
对于未来持有不同的态度。
而态度决定人的行动!
价值投资偏保守,他们更像开悟的智者,从不妄加评论,也不急于做决定,拥有极强的耐心。他们从不相信市场可以预测,他们只信自己能力范围之内熟悉的行业,他们只信当下,不对未来抱丝毫幻想,即使要考虑未来,他们也要用自由现金流量折现估值法,把未来兑现到现在,他们会尽最大可能确认股价确实低于企业的内在价值,一旦有不确定因素,就会非常谨慎,直到求证到能够说服自己,否则坚决不投。
成长投资偏进攻,看重增长,强调增长带来的价值,并将这个价值与价格相比较,他们坚信高成长性的企业未来肯定会更好,即使现在价格比企业内在价值高,只要有高成长性,他们也愿意出手。
但是,因为两者的本质都是关键企业的内在价值,也就是都聚集好企业,所以最终还是兜兜转转,殊途同归。
巴菲特被定义为标准的价值投资者,但曾有一个时期,他常常购买那些事后看起来超级便宜的公司,有时候,他会紧盯那些股价下跌相当狠的公司,他的投资策略看起来的确偏向于价值投资,但事实上,巴菲特购买的很多股票往往在几年飞速成长,这些股票在大部分人心目中被定义为成长股。
所以,坤鹏论认为,既然价值股和成长股本就难舍难分,对于投资者来说,一只股票到底属于价值股还是成长股就没那么重要了,关键的关键还是它是否是卖价低于其内在价值的潜力股。
对于股票来说,价格是唯一重要的事,一家公司可能因为成千上万的理由成为好公司,但好股票必须卖价比内在价值低。
事实也证明,巴菲特只便宜买股,而不买便宜股,换句话说,他的眼中只有两种股票,一种是被低估的潜力股,一种是估值过高的股票,要买自然是前者。
而巴菲特给人偏爱价值股的印象,主要原因是,和传统意义上的成长股比起来,价值股中有更多的价值被低估的潜力股,相对应的,成长股的价值经常会被高估,投资者喜欢追逐成长股,以于于它的价格往往会被抬高,对于像巴菲特这样长期买入并持有的投资者来说,价格过高就会失去购买的欲望。

四、价值投资和成长投资哪个更能赚钱?
这是许多人最关心的话题,因为投资最终的目标就是赚钱,多赚钱,赚大钱。
1.如果长期投资,价值投资总是好于成长投资
这个结论不是坤鹏论瞎说的,它来自于美国的尤金·法玛和肯尼斯·弗兰奇于1992年合写的著名学术研究著述《股票期望收益的横向关系》上。
他们检验了长期投资中的价值股和成长股,以股价与账面价值比率(PB)为基础,分析跨越了27年,这中间既包括牛市,也有熊市,他们计算了每组股票的月平均收益,结果发现,价值股完全打败了成长股。
平均而言,价值股最集中的一组,在10年内上涨了近7倍,等于年回报率达到了21%左右,而成长股最集中的一组在10年内仅翻了一番,也就是它们的年回报率还不超过8%。
而巧合的是,21%左右的年回报率和巴菲特现实中的投资回报很接近。
有人说,美国股市不一样,别急,尤金·法玛和肯尼斯·弗兰奇早就将研究范围拓宽到了12个主要的非美国国家的股市,研究历经20年,最后发现结果和美国是一样的,12个国家中有11个国家的市场表现出价值股优于成长股的趋势,唯一不同的只有意大利。
这一研究被写成了《价值VS成长:国际证据》,1998年12月发表在《金融》杂志中。
所以,巴菲特的长期价值投资在世界大部分国家都适用。
有老铁会问,多长才算长期?
答案是至少5年起。
菲利普·费雪曾说过:低估的股票调整到真实价值所花费的时间总是相当长的,“就我所能观察到的而论,这表示需要足够的时间才能进行公正的比较,比如说需要五年的时间。”
基于这样的结果,我们可以得出结论,长期投资者应该关注价值股,而不是成长股。
不过,研究结果也显示,如果是短线投资,成长股实际上比价值股更能盈利,道理不难,投机在短期总比长期更暴利。
但把时间拉长,只要超过5年,价值股的盈利是成长股望尘莫及的,复利太可怕了!
2.价值股好,小型的价值股更好
巴菲特有一年说,伯克希尔将来再也不会创造以前那样的超高收益了,而原因是它的规模太了。
市场研究专家早就发现,当一个公司规模变得太大时,它的增长速度就会减慢,小公司往往能创造最大的收益。
大象不会飞奔。
尤金·法玛和肯尼斯·弗兰奇沿用以前的方法,搜集所有数据可靠的股票,然后将它们分成10组,这次分类的标准是股票市值,他们想发现企业规模对投资的影响。
结果研究结果显示,10年下来,小型股的股价上涨了近6倍,而大型股只上涨了3倍不到。
参考一下英国的数据,在过去的大约40年里,小公司的年收益率要比市场高于4%,而在过去75年里,市场平均的年净资产收益率只有大约12%,按照12%的年增长率,投资要6年才能翻番,而按16%的增长速度,只需要4年半就可以翻番。
所以,如果想获得最大收益的长期投资者应该让他们的投资组合中包含更多小型价值股。
那巴菲特为什么不买小型价值股呢?
这其中最大的原则是伯克希尔有着巨大的可投资资金,使得巴菲特集中投资小型公司和股票变得不可行,如果他想这么做,那他必须购买无数的小型公司和股票,这又和他的集中投资策略,股票在精不在多,不熟不投等理念相冲突。
巴菲特曾很好地总结了机构投资者的难题:“鼓鼓的钱夹,是成功投资的大敌。尽管好企业一直都有,而且数量从未减少,但对我们而言没有用,因为我们无法选择与我们的资本规模不相称的投资。只有当投资金额达到1亿美元以上,我们才会考虑购买这一证券。有了最小投资的要求,我们的投资空间大幅缩小。”
高处不胜寒,有钱也不能任性!
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2018-12-05
在股票市场,强健的神经系统就比聪明的头脑还重要。
——菲利普·费雪

一、投资者分五类,对号入座一下?
坤鹏论发现,因为人的脾气秉性和经验阅历各不相同,从而导致对于股票投资的理解、策略、方法、哲学也会千差万别,那么投资者到底有几种?
有人说主要分为:基本面流派、趋势技术派、消息面流派(他们关注于变化的世界,每一条新闻对市场的影响,对可能或未来出现的消息进行判断,并预测消息的走向来买卖股票。)以及三者混合派。
而目前最被认可的分类还是价值投资研究领域的著名学者、波士顿大学的法学和商学教授劳伦斯·柯明汉姆在《什么是价值投资》一书中提出的世界五大主流投资者:
第一类:价值投资者
依靠对公司的财务表现的基础分析,找出那些市场价格低于内在价值(公司未来自由现金流的现值)的股票,长期持有,借用时间的力量,享受复利的成果。在20世纪70到80年代开始受到推崇。
第二类:成长投资者
致力于寻找那些经营收益能够保证其内在价值迅速增长的公司。
20世纪50年代由菲利普·费雪在《怎样选择成长股》中提出并使用,80年代著名的投资大师彼得·林奇用实践和成绩进一步发扬光大了这个方法。
第三类:指数投资者
他们通过购买相应指数所包含的大部分或所有股票,从而复制了一个大的市场细分,如标准普尔500指数基金就包含了500种股票,因为随着购入股票的数量增加,风险也会稀释,所以特别适合菜鸟投资者或是防守型投资者。
先锋500指数基金的创始人约翰·伯格在20世纪80年代推广了这个战略。
约翰·伯格被称为指数基金教父,在共同基金领域,他的地位如同巴菲特在股票投资领域一样名声显赫。
1974年,博格尔断定基金管理人辛苦找寻的股市“钻石”,恰恰就是人所共知的市场指数,他认为并不存在能战胜市场指数的基金,于是开始推行以指数为基准进行投资的原则。
1975年,博格尔以复制、追踪“标准普尔500指数”为架构,创造出世上第一个指数型基金“第一指数投资信托”,之后更名为现在的先锋500指数基金。
该基金发展初期只有1100多万美元,但经过数十年的发展,资产规模高达8840亿美元,一半资产来自机构投资者,先锋集团也成长为美国第二大基金管理公司。
第四类:技术投资者
他们采用各种图表收集市场的行为,以此来显示投资者预期是上升还是下降、市场趋势如何以及其他“动力”指标。
该战略被《投资者商业日报》的创始人威廉·奥尼尔所大力推崇,并在上世纪90年代末被人们广泛采用。
第五类:组合投资者
他们确定地知道自己能够承受的投资风险水平,并通过建立一个多元化的投资组合来承担这个风险水平。
这个理论在上世纪50年代提出,并在70年代被一群获得诺贝尔奖的经济学家所完善。
70年代初,这种战略因普林斯顿大学经济学家伯顿麦凯基的名著《漫步华尔街》而开始流行。

二、五种投资者有什么区别?
其实,所有投资哲学的中心问题都是价格与价值之间的关系,价值投资和成长投资都认为价值和价格是不同的,指数投资不确定自己是否能找出这二者的关系,技术投资只关心价格而不关心价值,组合投资则认为价格就是价值。
不同的理念也就产生了不同的投资策略:
价值投资寻找那些价值被低估的股票;
成长投资关注于增长,寻找价值增长速度快于价格增长的投资对象;
指数投资认为最保险的投资策略就是购买那些能够代表整个市场状况的股票;
技术投资寻找那些能够迅速以更高价格脱手的股票;
组合投资相信价格与价值是独立的,价格的变化反映了风险,而投资者应该选择一个证券组合来承担所需要的风险水平。
让我们举个实例更好地理解一下。
比如A公司的股票昨天以50元收盘,不同的投资哲学对是否应该购买这只股票有着不一样的看法。
价值投资者:他们会考虑A公司未来自由现金流的现值以及这个现值是高于还是低于50元/股。
只有在现值至少是60元的时候他们才会买这只股票,因为价值与价格间的10元差异代表20%的安全利润率,非常保守的价值投资者甚至会坚持要求更高的利润率。
成长投资者:他们会关注A公司在销售额、收益和现金流等相关方面的增长可能性,如果他们认为A公司股票的价值和价格都会在近期向60元增长,就会购买这只股票。
当然,不管是价值投资者还是成长投资者,他们在决定购买与否之前都会提前做大量调研工作,特别是行业趋势、企业自己和竞争对手的多年财报、多维度的价格指数、企业管理层等。
他们都相信,考察的维度越多越接近于事实真相,这样才能保证自己的安全边际。
指数投资者:他们完全不考虑A公司股票这样单个股票的价格与价值关系,他们只是简单地购买基金,而指数型基金可能会购买包括A公司和几百只其他公司的股票。
这里坤鹏论要特别说明一下,虽然购入更多股票可以分散风险,但根据研究发现,随着购入数量的增加,风险边际递减就会下降。
而多少只股票才算刚刚好,学术界一直没有研究出确切的数字,现代投资组合理论的极端拥护者认为应该包含所有股票,越多越多,而温和佛系派则认为持有多少无所谓,还有人说100只,有人说50只,还有则表示20只就足够了。
技术投资者:他们对市场上的蛛丝马迹保持警觉,通过市场线索的分析来测量A公司股价在近期向上或向下走的可能性。
如果谣言显示价值有向上走的趋势,他们就会购买股票。
当然,他们如果在预期价格趋势是下跌时也有可能会卖空,也就是在当前锁定50元的价格并在未来以预期更低的价格购买这只股票。
组合投资者:他们认为这一切都是浪费时间,因为50元就代表了A公司的当前价值。
对他们而言,重要的问题是A公司的风险水平是否与投资者的风险偏好相符合,主要通过比较A公司股票历史价格的波动性和整个市场的波动性来进行分析。
很明显,价值投资者对技术投资者与组合投资者根本就不以为然,当然后两者也对前者不屑一顾,认为它早已过时,三者对指数投资者都可以接受,而对于与成长投资者的态度基本表现为模棱两可。

三、到底该学哪个好?
客观讲,世界上没有一款投资哲学是适合所有人的,因为世界上没有一模一样的人。
并且,五类投资者中都有大成者,因此都有海量的拥趸,要不然它们也不会堂堂正正地被列出来,经过几十年的洗礼依然自成一派,经久不衰。
所以,我们不必对自己不认可的方法有偏见,甚至是投机也不要鄙视,因为他们也是股市生态中不可缺少的一员,就像大自然中的豺狼虎豹,你不喜欢它们,但没有了它们,自然生态的平衡就会被彻底打破,牛呀羊呀鹿呀们也无法独活,最的结果就是大家一起死翘翘。
试想,如果没有短线投资者竭力打压股票市场的行为为市场提供流动性,如果大家都是长期型投资者,那股市会变成什么样子。
很明显,没有任何交易,股市变成一潭死水。
而巴菲特和其他一些想购买并长期抱持股票的投资者就会很难找到卖家,如果股市上卖家不足,如果股票几个星期或者哪怕几天不交易,它真正的价值就不能确定了。
而到底该选择哪种投资哲学,这和每个人的认知紧密相关,正所谓青菜萝卜各有所爱。
同时,每个人从娘胎里会带有自己天生的特长和个性,它们是无法磨灭的,就像人不要苦苦去改正缺点,因为缺点基本改不了,最好的办法是发挥自己的优点,将其发挥到极致,缺点也不那么明显了。
一个容易冲动、缺乏耐心的人,希望马上看到成果,永远也不会喜欢价值投资;
一个喜欢在行动前详细研究并想清楚所有细节的人也不适合短线的每日交易,因为这种交易需要瞬间判断、直觉行事、持续行动并一刻不停地紧盯大盘;
一个人如果只喜欢购买一切他看得见甚至能感觉到价值的有形事物,那以他永远也不会投资科技或生物技术创业公司。
如果让上面三种极端的人采用和自己个性完全不符的投资哲学,他们最终大概率会遭遇惨败。
根据研究,坤鹏论认为在投资者中大概存在三种类型的人:分析师、交易商和精算师,每一类的投资方法都和其他人不完全一样,这与他的投资个性有关。
分析师以巴菲特为代表,在将一笔投资的全部细节仔细考虑清楚之前,他一分钱也不会掏。
交易者主要靠无意识能力行动,索罗斯是个典型代表,需要对市场有一种“感觉”,他行动果断,凭借的常常是不完全的信息,他相信自己的“直觉”。
精算师琢磨的是数字和概率,就像保险公司一样,他只重视整体结果,完全不关心任何个别事件,这类投资者以数学家居多,比如:纳西姆·尼古拉斯·塔勒布,他管理着庞大的基金,他愿意承受数百次小损失,因为他知道,从数学上看,一次盈利就能将多次小损失完全弥补回来。
而曾买过数千只股票的彼得·林奇也有类似观点,他曾说过:“我从来不会做出什么重大决定,而且我也不愿意想象自己必须做一个重大决定,在我看来,每天只做几个小决定就足够了。你不要小瞧这些小决定,1天不算多,10天呢?100天呢?一年呢?算不算多?每年就有几百个小决定,在数量如此庞大的情况下,就不可能犯下严重错误。如果你善于观察和分析的话,只要你的表现比多数投资者好,你就必定会领先他们许多,坚持下去,没有人能与你匹敌。”

而数学家出身的投资大师的杰出代表当属詹姆斯·西蒙斯。
他用数学打造了“超越巴菲特的秘密武器”,30年的平均回报率高达34%,连续27年回报率打败巴菲特,比索罗斯的同期年均回报率高10个百分点,其文艺复兴科技公司的净资产规模仅次于索罗斯的量子基金,在美国对冲基金中排名第二,2016年时净资产高达165亿美元,而且几乎从来没有亏过钱。
西蒙斯是不折不扣的数学家,23岁就获得了加州大学伯克利分校的数学博士学位,随后为美国国家安全局 (NSA) 的合作机构破译密码。
他不仅与华裔数学大师陈省身合作创立了Chern-Simons几何理论,也凭多位平面面积最小化研究获得Oswald Veblen几何学大奖。
40岁后,不甘局限于学术圈的西蒙斯投身华尔街,依靠模型套利,算法交易为核心,成为量化交易的鼻祖人物。
西蒙斯的公司没有华尔街精英和高级分析师,而是他挖来的最厉害的数学家和建模专家,电脑专家,数学家,物理学家,统计学家是该公司的基本组成。
“我不喜欢数学逻辑不好的人”这是西蒙斯常挂在嘴边的一句话。
西蒙斯和团队的数学家们通过对历史数据的统计,找出大宗商品、宏观经济、市场行情等各种指标之间对应变化的数学关系,然后建立一套模型,再让电脑专家把模型编成电脑程序。
在2009年西蒙斯退休前,他每周都要和团队开会,以确定是否需要对模型加以修正,或者增添新的参数指标,从而不断优化的算法。
该系统可以从海量的市场数据中找出金融标的价格、宏观经济、技术指标等观测值之间隐含的数学关系,如果发现当下微小的获利机会并进行快速、大规模的套利。
并且,除了模型是人脑设计的之外,从下单那一刻开始,一直到卖出获利,所有动作都是由电脑完成,交易过程中不存在任何人为的情绪干扰。
和巴菲特不同的是,在西蒙斯看来,抓取价格偏离价值中枢的机会才是最切实际的,“我们每时每刻都是买入卖出,卖出买入,靠活跃赚钱。”
对于如何挑选投资品种,他有三项铁律:公开交易、流动性强、符合模型要求。
“我是模型先生,不想进行任何基本面的分析,在我看来,依靠个人判断选股,可能会让你一夜暴富,但又有可能输得精光,模型最大的优势就是可以把我的风险降低。”

常言道,鞋合不合适只有你知道,到底该选哪个投资哲学和策略,没有人能替你做出决定。
投资是一件非常私人化的事业,选择哪种投资哲学也是你自己的选择,你根本没必让所有人为你点赞,只需要让自己的本心觉得很赞就好。
所以,开始投资之路前,你最好把能阅读到的投资大师的图书都看一遍,如果有一位大师的方法让你感觉信服和认同,并且在阅读中总有种被说到心坎里的欣喜和悸动,那基本可以确定它就是最Macth你的投资哲学,接下来,只要把他当成你的虚拟老师,踏踏实实地学,一步一个脚印地实践,用不了多久,你一样也可以成为投资专家。
坤鹏论在《一切源于模仿 如何建立你的投资哲学》曾说过,没有自己的投资哲学的投资注定要失败,因为投资哲学其实就是你和自己人性斗争的武器,坚定你的信念,牢牢控制住你的贪婪和恐惧。
所以,学我者生,似我者死,这个世界没有一个人可以糊里糊涂,每天只要跟别人炒股就能成为大师,实现财务自由。如果每天自己买卖的股票都是看别人跟风,那么就算过去20年,你依旧只会看别人买卖股票,最终不是做别人的免费杠杆,就是人家收割的韭菜。
坤鹏论还要提醒你,不管你选择哪种投资哲学,关键的是,一定要弄清楚在长线投资和短线投资中,哪种策略行得通,哪种又行不通,如果你是半瓶子醋,对什么都模棱两可,期待盈利只是白日做梦,甚至你的准备工作做得再充足,也会遭遇意想不到的巨大损失。
还有一点必须要提醒,如果你的投资会使自己或家庭冒非常大的风险,那么价值投资是你的唯一选择。

四、价值投资的双收获吸引着我们
毋庸置疑,坤鹏论偏爱价值投资,因为性格、年龄和曾经的经历让我们信仰“坚持”,“和时间交朋友”是人生的座右铭,而耐心早已融入到了血液中。
特别是在曾经的创业过程深刻地体会了负债经营突然资金断链后的叫天天不语,叫地地不应,事业嘎然而止,还欠了一屁股债。
同时,我们有自己的工作,不可能经常监督自己的投资状况,也不奢望快速获得收益,反而风险是我们要考虑的第一因素,所以当看到价值投资的那一刻起就从心中深深地爱上了它。
而且,价值投资对投资者智力的要求不高,坤鹏论恰恰一直自认为是不聪明的勤奋者。
另外,价值投资者一般对理念问题很感兴趣,热衷于阅读商业分析和投资方面的书籍,并认为这是至关重要的,因为他们觉得没有单独一本书能够提供关于某一个特定主题的所有知识。
他们坚信解决问题不可能只具备一种知识,所以他们对历史、商业、会计、心理学以及特定商业的特殊知识都会尽可能吸取。
以上这些也是坤鹏论所喜欢的,不管是因为做过媒体的原因,还是性格中比较喜欢刨根问底,涉猎更多知识总会让自己不断感到充实和小确幸。
一些顶尖的价值投资者也热衷于发表著作来展示他们的成果,比如:格雷厄姆、费雪、彼得·林奇等都增出书来阐述他们的交易,而巴菲特每年都会写精采的给股东的信,以及经常在媒体发表文章。
坤鹏论认为,不管是读还是写,其实都是价值投资者在形成、完善和坚定自己投资哲学的过程,毕竟价值投资带着反人性的色彩。
所以,价值投资除了可以收获金钱财富外,还能获得丰厚的精神财富,算是精神物质双丰收。
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坤鹏论
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2018-12-04
我们拥有很多消息,它们代表知识吗?我表示怀疑。我们拥有很多消息,它们代表智慧吗?我更无法想象。
——约翰·博格尔

之前坤鹏论曾在《1小时学会巴菲特的选股秘技 人生从此变得不同》中介绍过自由现金流折现估值法,可以肯定的是,从理论上讲,它是评估一只股票是潜力股还是价值被高估的唯一正确方法,而巴菲特也是通过它来最终决定是否投资,堪称他的买股终极大法。
可是,坤鹏论发现,如此牛逼的方法竟然很少有人谈论,即使想找到一篇权威教程似乎都是奢望,也有人说A股根本就不适合自由现金流折现估值法,所以国内才对它提及较少。
有趣的是,“我们不一样”很万能,可以解释所有自己说不清的现象,而且根本不必论证,省时省力。
但是,可恶的时间却总是唱反调,它永远在证明,其实一切都一样。
之所以会简单断定“我们不一样”,一是没见识,二是时候还不到。
人是主观的,所以我们一生把大量的时间浪费在了证明自己没错,所以,当一个人具备了“错了就错了,马上去改”的品质后,他的前途无量。
这个世界上,但凡事的本质一样,过程和时间可能有差别,但结果绝不会有偏差,特别是像人性高度参与的事,到哪里都一样。
其实吧,在国外也很少有人提自由现金流折现,所以哪里来的不一样!
所以,今天坤鹏论就来探个究竟,为啥这么好的东西居然少有谈起。
学习最好的方法是温故而知新,所以强烈建议你先把《1小时学会巴菲特的选股秘技 人生从此变得不同》再看一遍,特别是其中下金蛋的举例部分,相当通俗易懂。
自由现金流折现估值法,要拆分为“自由现金流+折现”两部分来理解。
一、什么是自由现金流
在综观巴菲特的投资哲学时,我们会发现,他很少独创投资方法,连他自己都坦承,他的投资哲学85%来自格雷厄姆,15%来自费雪,除了学习这两位牛人外,他还不断吸纳融合其他人的优秀理论,比如:自由现金流折现估值法其实就源于欧文·费雪和约翰·伯尔·威廉姆斯。
1896年,著名经济学家欧文·费雪提出了资产价值等于未来现金流贴现值之和的思想,为后来资产定价理论发展起到了奠基作用。
小知识
投资股票破产的最富有经济学家——欧文·费雪
欧文·费雪是美国公认的最杰出的经济学家,货币主义和计量经济学的创始人,是美国第一位数理经济学家,耶鲁大学教授。
他的学位论文《价值与价格理论的数学研究》用定量分析研究效用理论,至今为经济学家称道,这篇论文奠定了他作为美国第一位数理经济学家的地位。
费雪涉猎领域相当广泛,据他的儿子I.N.费雪写的传记所列,他一生共发表论著2000多种,合著400多种,用著作等身形容并不为过。
费雪的学术成就主要是,使经济学变成了一门更精密的科学,提高了现代对于货币量和总体物价水平之间关系的认识,他的交换方程大概是解释通货膨胀原因的理论中最成功的。
在今天人们仍然经常提到费雪是由于他对货币数量论和宏观经济学的贡献,被称为“第一代货币主义者”。
但费雪的一生比较坎坷。
除了1898年感染了当时被称为不治之症的肺结核,52岁时女儿因精神崩溃去世,他的事业上也不太顺心。
费雪发明了可显示卡片指数系统,并取得专利,办了一家获利颇丰的可显示指数公司,后来该公司与竞争对手合并为斯佩里·兰德公司。
这项事业使他致富,他对股市充满了乐观,后来被验证这种乐观完全是盲目的。
乐观的费雪在20世纪30年代大危机前居然借款购买兰德公司股份,以及大量小盘成长性股票,他的股票市值曾一度超过1000万美元,使其成为历史上最富有的经济学家,远远超过了大名鼎鼎的约翰·梅纳德·凯恩斯,甚至被誉为“华尔街的先知”。
当时,费雪关于股票市场前景和宏观经济展望的言论引导着舆论的方向,他认为美国股市并未被完全高估,在股市即将达到1929年的高峰时,他宣布,股市看来是达到了一个“永久的高原”。他把股票市场的兴旺视为美国长期繁荣的“新时代”的反映。
但是,大危机爆发后,他的股票成为废纸,据说,损失为800~1000万美元,连妻子、妹妹和其他亲属的储蓄都赔进去了,费雪这只“大船”被市场的巨澜彻底吞没了,后来即使经济逐渐开始复苏,而他的经济状况却一直没有复苏,因为他已经破产了。
一夜之间,他变得一文不名,耶鲁大学只好把他的房子买下,再租给他住,以免被债主赶出去。

1938年,约翰·伯尔·威廉姆斯在他的《投资价值理论》一书中系统阐述,从投资者角度看,企业经营的好坏由其未来盈利能力决定,企业的内在价值就是在其剩余可预见存续期内可以产生的现金流量的折现值,这种评估方法称为现金流量折现法(Discounted Cash Flow,DCF)。
简单点讲,该方法的中心思想是:股票的价值等于它未来现金流之现值,不多也不少。
约翰·布尔·威廉姆斯是最早挑战经济学家对金融市场的“赌场”观点和资产定价问题的人之一。
他认为,金融资产的资产价格反映了资产的“内生价值”,而这是可以用资产预期分红的现金流贴现来衡量的。
这种“基本面分析”的概念十分符合欧文·费雪的理论,以及价值投资者,如格雷厄姆等人的实践办法 。
在股票投资中,现金流量的习惯性定义是:税后的净所得加上折旧费用、耗损费用、分期摊还的费用和其他非现金支出项目。
但是,客观分析后我们就会发现,现金流量非常适合于衡量初期需大量投资资金,随后只需小幅支出的企业,像房地产、油田以及有线电视公司等;相反,制造业需要不断地资金支出,如果单纯使用现金流量就无法得到准确的评估结果。
巴菲特也意识到了这个问题,他认可现金流量折现是最棒的企业内在价值衡量方法,但他也认为现金流量的习惯定义中遗漏了一个重要的经济因素——资本支出。
因为公司要继续发展,就必须要将一定的年度余额花费在购置新的设备、工厂更新及其他为维持公司经济地位和单位产品价格所需的改善费用上。
根据巴菲特的说法,大约有95%的美国企业所需的资本开销,大约等于该公司的折旧率。
他认为,企业要想健康发展,做大做强,就必须有不断的资本支出,如果长期不做出必要的支出,企业的交易必然会减少,竞争力减弱,最终导致死亡,所以,这项资本支出与公司在劳动和设备上的支出一样,都是企业营运必须的费用。
根据查阅资料,坤鹏论发现,巴菲特是在实践中发现了现金流量定义的不完善,所以才试图进一步优化这个考察指标。
那还要追溯到1981~1989年,这段时间是美国战后经济持续景气最长的一个时期,在这个经济扩张期内,很多公司开始通过收购股票来推动企业的兼并,于是美国出现了第四次并购浪潮。
杠杆收购在第四次并购浪潮中非常盛行,而投资银行的大力推动导致了杠杆并购数量迅速飙升。
在这一时期,公司并购给投资银行带来巨额的风险咨询费,这些费用达到了史无前例的水平,投资银行和律师事务所的并购专家们设计出许多主动并购或防御并购的创新技术和策略,深受潜在的目标公司和收购方欢迎,这直接导致了这一时期杠杆收购很盛行。
而恰恰就在这段时间里,巴菲特发现,强力并购的背后,现金流因为可以为高的离谱的收购价格作掩护,所以受重视的程度也达到了极限。
巴菲特认为,现金流常常被企业中介的掮客和证券市场的人员用来掩饰经营上的问题,以促成一些原本不可能成立的交易,当盈余无法偿还垃圾债券的债务,或为不合理的股价提出辩解的时候,设法将买主的注意力转移到现金流还真是好办法。
可以说,金融的把戏越来越高明,如果在投资股票时仅仅重视现金流量,常常会被误导,甚至可能就是一条寻死之路。
1986年,巴菲特在给股东的信中第一次提到了股权自由现金流这个概念,并将其命名为股东盈余,人们也习惯称它为自由现金流。
股东盈余是指股东在维持企业竞争力的前提下,理论上可以从企业拿走的最大回报,也是衡理企业内在价值的重要指标,作为股票投资者,真正关心就是股东盈余。
它的计算公式是:
股东盈余=息税前利润-税金 + 折旧与摊销-资本支出-营运资本追加
另外,还有两个自由现金流的计算公式,数值在一般情况下比较接近,只有在特定情况下才会产生偏差,比如:现金流出主要用于扩大规模而非维持现状,会被低估。

二、什么叫折现
巴菲特说过:“只要知道未来它每年能够实现的现金流量是多少,就可以用现金流量折现方法估出任何一个农场、一 个饭馆、一条高速公路等宇宙中任何一项资产的价值。”
折现就是确定企业的内在价值的过程,也就是把未来赚到的钱折合成现在的钱,计算价值到底是多少。
价值投资理论的核心是:当我们投资一家公司时,本质上购买的是它未来的赚钱能力。
因此,价值投资中的核心就是,一家公司此刻的内在价值,应该等于它未来能够产生的所有的自由现金流的价值,一个企业长期自由现金流的状况,才决定了它本质上值不值得投资。
再次推荐《1小时学会巴菲特的选股秘技 人生从此变得不同》,因为截至到目前,坤鹏论还没有发现比该文母鸡下金蛋这个比喻更好的自由现金流和折现的解释。

三、为什么自由现金流折现估值法不流行?
经过自己不断的实践,坤鹏论终于明白了,自由现金流折现估值法不流行的真正原因是:
实在有点难!
虽然计算过程简单,但计算公式中一些关键数据却要预测,而且预测的准确度直接影响了最终结果,1000个人就会有1000个答案,甚至有的还会截然相反,再加需要耗费较长的时间,模型复杂,大部分人直接望而却步。
当然,逆向思维考虑,也幸好它比较难,如果大家都这以做,那分析它也就没有任何意义了。
可以100%肯定的是,那些愿意学习怎样进行正确自由现金流折现分析的投资者,将会比那些懒于学习的人处于更有利的位置。
这个方法的难点主要是以下几个方面:
要想灵活使用需要大量的学习和实践,它是证券分析的基础,一些优秀的金融教科书中对它都有涵盖,而且想要申请注册特许金融分析师(CFA),必须要学会这一方法。
自由现金流折现估值法计算的前提是,将预期的所有未来自由现金流转化成现值,每个分析师,包括巴菲特在内,都要首先估计未来自由现金流是多少,只要有估计这个步骤存在,那么结果就会千差万别,花样百出。
而且,就算是企业直接操盘手——管理层,估计未来一年内的自由现金流都已经很难了,更别提未来10年、20年了,同时,它还没有所谓标准正确答案或错误答案,每个分析师的估计都跟其他人一样不能确定,只有时间可以检验一切。
为了估算未来自由现金流到底是多少,分析师们必须对一些因素作出假设,其实包括收益增长率、折价、资本支出、营运成本的变动、利润率、利息支付、税务等,很明显,你要估算的因素越多,出错的几率就越大,这个实在没有捷径可走,全靠经验,不仅是投资的经验,还要有企业运营经验,而偏偏巴菲特对这两块都特别擅长。
估算出预期的自由现金流后,还没完,分析师还要将它们折算成现在的价值,看它们现在值多少钱,因为今天的钱永远比明天的钱值钱,这就是货币的时间价值。
折现计算和复利计算刚好相反,它不是要去计算现在的钱在将来值多少,而是要算将来的钱现在值多少。比如:如果按8%的利息计算出100元在5年后的价值,这就是复利计算,那如果是想知道5年后的100元在现在的价值,那就要进行折现计算了。
而折算出来的价值叫做现值,或内在价值,折算的一个重要特点是,内在价值与折算率成反比,也就是,用来折算未来现金流的利率越大,这些现金流的内在价值就越小。
折现率的功能和银行的利率或是投资中的风险率差不多,当利率很高或者投资潜在的风险很大时,就需要用高折现率。
所以,如果可以用一个好的价格购进,在高利率的情况下,一项高风险的投资就值得去做,这就是巴菲特靠自己的直觉对这一概念的理解。
同时,他也知道,有时候价格还没有低到一定程度,还不足以下投资的决定,这种情况下,他就坚决不会购买任何股票。
自由现金流折现的分析适用于各种资产,包括股票、债券和房地产,这其中计算债券的现金流折现很简单,因为你要定期支持利息,这些利息就是它的现金流,比如:你考虑购买一个5年后到期的债券,它的票面价值是1000元,票面利率是10%,如果你今天将它买进,那么5年里,你每年都会收到100元利息,到了第5年,你将获得一张票面价为1000元的债券,那么这只债券今年值多少钱呢?
在计算之前,我们要先确定用哪种折现率。
折现率既反映当下的市场利率,又反映债券的风险。
假如今天的市场利率比这只债券第一次发行时的利率低,那么比较合适的折现率就应该是8%,接下来,只要将所有相关数据都输入到标准财务计算器中,就能自动计算出现金流折现。
这个实例的结果是这只债券的内在价值是1079.85元,如果你刚好以这个价位买了它,就能获得8%的年化报酬率,但如果这只债券在市场上卖1100元,你就不要买了,因为它的价值显然被高估了,如果你真的以1100元购买了它,你就会获得低于8%的年化报酬率,当然,如果这只债券只卖1050元,它的价值就被低估了,你会获得高于8%的报酬率。
计算债券的现金流折现的过程相当简单,但分析股票的自由现金流折现却比较复杂,因为折现率同样也是要建立在预测的基础之上,而恰恰没有标准数值可参考,即使再权威的分析师都不能说是对的。
当然,进行自由现金流折现估值分析最难的一部分还是前面说的制订现金流量计划,因为它需要大量的预测和估计,不确定的因素越多,自然发生错误的空间比较大。
真正懂得并熟练应用此方法的分析师都明白,自由现金流量折现估值法既是一门科学,又是一门艺术,就算是多年经验的分析师制订出来的计划也可能与实际情况相去甚远,比如:有的可能会分析出这只股票是价值被低估的潜力股,也有人可能认为它是一只价值被高估的股票。
巴菲特自己都曾说过:“两个人利用同一组可用因素分析出来的内在价值,很大程度上都会不可避免地有些许差异,就算是芒格和我也会是这样。”
当然,不确定性和预期的多样性也就是股市存在的原因,买家和卖家对各自的分析都很自信,买家觉得买进的股票是潜力股,而卖家觉得抛售的股票已经被高估了。
尽管如此,巴菲特从来没有放弃自由现金流折现估值法,因为他早就用实践证明了,这是能确定股票价值的唯一正确的理论方法。
他曾引用凯恩斯的话说:我宁愿对的迷迷糊糊,也不愿错的清清楚楚。

如果非要认为巴菲特有什么秘籍,坤鹏论认为还有赖于以下几点:
1.他想到了人生一个最重要的选择——找自己的另一半。
他认为,寻找优质企业,就像寻找终身伴侣,图的是未来,但是,两个人一起生活几十年的未来会怎么样?没人说得准,所以最可行的办法就是,在你认识的人里面找一个最稳重、最可靠、最符合你标准的人,选股如选妻,长期价值投资,意味着要一起走过很多年,只有最稳定、最可靠的公司才是最佳伴侣。
找炮友容易,找终身伴侣很难很难,所以巴菲特选择企业的标准是:不能不选,不熟不选,不值不选,并且持有股票的数量并不多。
这样的公司越是熟悉,越懂它的业务和管理,才有能力评估它的业务竞争优势能否保持长期稳定,在预测未来现金流量时才不会有太大的差错。
2.人们常说,巴菲特喜欢投资那些简单的公司,有些人把它理解为不喜欢投资一些经营复杂的科技公司,虽然有一定道理,但坤鹏论认为,其中的根本原因是巴菲特喜欢避开那些现金流难以估算的公司。
对于他来说,一家历史悠久的保险公司和一家刚上市并且可能还没有盈利的公司,前者肯定更容易分析,就算后者生产的创新型产品发展前景很好,还很可能会成为大公司,巴菲特也不会轻易出手,因为他的座右铭是:永远不亏钱。所以,他总是拒绝投资那些他认为未来自由现金流难以确定的公司,他坚信购买那些自由现金流可以预测的公司的股票风险很少,因为它们的未来相对来说可以计算,并且即使出错,也会小很多。
到这里,继续昨天的话题——巴菲特为什么坚决不买谷歌,坤鹏论认为,这也是巴菲特不愿意涉足高新科技领域的重要原因之一。
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2018-12-03
如果你买了一个价值低估的股票,你就要等到价格达到你算出来的内在价值时卖掉,这是很难算的。但是如果你买了一个伟大的公司,你就坐那儿待着就行了。
——查理·芒格

关于巴菲特当年力排众议坚持不上.com股票的当,这个精彩事迹自从互联网泡沫破灭后,就被无数人传唱,甚至许多人开始膜拜巴菲特,认为他简直就是股神附体,应该自那时起,巴菲特一直把持着股神的桂冠,从来没有旁落给别人。
巴菲特当初为什么坚持不买?现在回顾起来众说纷纭,大部分人说,股神就是股神,什么时候都很神。
难道真的是这样吗?
坤鹏论从来不相信奇迹,其实世界上大部分的传说,一个是大部分人见识不够,实在看不懂,就像马云所说的:“很多人输就输在,对于新兴事物,第一看不见,第二看不起,第三看不懂,第四来不及。“第二个就是大部分成功,总会被幸存者偏差理论洗礼成神话。
1999年,顶着外部巨大嘲讽压力的巴菲特还是有点坐不住了,他在一篇文章中专门解释说,投资决策的关键不是看一个行业可以给社会带来多大的影响、可以增长多少,而是研究特定公司、资产的优势和持续性。
巴菲特举了两个行业的例子,一个是飞机,一个是汽车,这是两个好行业,却不代表它能让你赚钱。
以汽车为例,美国历史上总共诞生过2000家汽车制造商,它们的产品极大地改变了生活,然而到了今天,汽车行业2000家只剩下3家,飞机行业的命运也是一样的。
所以“与其投资汽车,不如看空马匹,因为前者赚不了钱,后者反而可以。”
但这并不能平息人们的嘲讽,因为互联网科技股就像非要和巴菲特对着干,继续疯涨,而就在这一年夏天,《时代》周刊公然在封面羞辱巴菲特:“沃伦,究竟哪儿出了问题?”
2000年3月10日,纳斯达克到达其历史最高点5038点,第二天,亚历山大的巴菲特给股东们写了一封信,承认自己作为伯克希尔公司CEO的业绩不甚理想。
在他承认错误的下一个星期一,纳斯达克就掉头向下,3月17日,大崩溃来临。
别人笑我太疯癫,我笑他人看不穿,
众人皆醉我独醒,任尔东西南北风,
不畏浮云遮望眼,只缘身在最高层;
横眉冷对千夫指,守得云开见月明。
显然,压抑了近5年的巴菲特终于扬眉吐气了,借着2000年5月初的伯克希尔年会,他和芒格开始全面反击,两人你唱我和地述说了许多互联网科技股的话题。

坤鹏论找来了一份当时的会议记录,现在看起来,真是别有一番滋味,所以摘录过来,各位老铁可以品一品,照一照当下那些还没有盈利的互联网公司。
显然,巴菲特和芒格并不否认互联网的科技价值,“互联网的发展对整个社会有好处,但投资互联网的资本,最后总体算下来,会亏钱。互联网将带来效率的提升,可惜,许多带来效率提升的东西,未必能带来利润的提升。美国的众多公司很可能赚不到钱,还会搭进去不少。”
“以前我们见过这样的现象:有些公司市值几百亿,其实一文不值。”
“现在股市中有些公司市值高达100多亿,但它们在现实中连1亿都借不来。当前的现象以前出现过,但从未如此极端,连1920年代都没这么极端,去年,股民越是无知,越是有人从中渔利。”
“将来,人们回过头来看,会发现我们眼前的这一幕不过是一场财富的大规模转移,只有实在的生意才能真正创造财富,现在行行色色的投资者可能觉得自己发了,这和传销是一回事,最早参与的那批人赚大了,实际上根本没创造财富。算上摩擦成本,财富甚至减少了。”
“哪次的大泡沫没破裂?只要参与的人够多,参与的资金够多,一场投机游戏就能玩很长时间,我们能看透这样的把戏,但我们不沾这个东西。”芒格还补充说:“我们瞧不起如此无度的投机,许多人最后会输得很惨。”
而对于这场泡沫,芒格不无嘲讽地说:“屎蛋就是屎蛋,放进去葡萄干,也还是一堆屎蛋。”
这么有学问、有修养,还是律师出身的人都用上了如此粗俗的比喻,可见之前的憋屈有多大。
“我们不投资科技股,不是因为教条,在投一家公司的时候,我们必须知道10年后林子会是怎样,里面能有多少只鸟,我们没找到这样的科技股,我们绝对不买任何我们看不懂的公司,我们说的看懂,是非常清楚一家公司10年后会怎样。”
“我们知道科技的好处,知道公司可以利用科技促进发展,知道科技对社会的影响力,但我们不知道10年后科技股的经济前景会怎样,我们预测不到。谁又能预测得了呢?我和Bill Gates、Andy Grove都有过深入交流,他们也一样无法预测未来。”
“我们就知道一种赚钱的方法,就是买入我们能看明白的公司。”
后来,伯克希尔的股票不断攀上新高,当它成为美国历史上第一只价格达到六位数的个股时,纳斯达克综合指数下跌了大约50%,换句话说,巴菲特超越了科技股市场191%。
《华尔街日报》、《时代周刊》等媒体翻脸就像翻书般重新开始吹捧巴菲特为股神,这一次大家都心悦诚服地认为再也没有什么能够摧毁老股神的一世英名了!
那么究竟是什么支撑着巴菲特的信心,让他能够在那样狂热的五年时间里,我行我素,特立独行?
坤鹏论认为经验肯定是一方面,泡沫见过了,自然见怪不怪,人经历得越多,越不相信世界上存在什么奇迹和“这次不同”。
另一方面,巴菲特坚守着自己的投资哲学,再好的公司,也要股票价格低于其内在价值才会买,否则就算它连年以70%~80%速度增长,他也连瞟都不会瞟一眼。
显然,当年的互联网科技股每只的股票价格都远超了其内在价值。
为了更好地理解巴菲特的思维模式,坤鹏论就拿他投资的《华盛顿邮报》和谷歌进行一下分析对比。
1973年,巴菲特首次购买了《华盛顿邮报》的股票,在那个时代,这家公司就跟后来的谷歌一样是股市的宠儿和佼佼者,相当牛。
不过,巴菲特买入的时机选择的是《华盛顿邮报》毛利率最低,股价相当便宜的时候。
后来,从回报率看,绝对算是他最成功的投资之一。
2004年8月,谷歌上市,立即成为股市上最热门的股票之一,当时开盘每股要价85美元,之后股价便狂涨,以每股100美元收盘价落下交易第一天的帷幕,自此谷歌的股票便一路飙升,在上市后3年后,其股价翻了6倍还多,而即使是股价不断回落的现在,它也是1084.06美元一股,12.75倍了。
这么牛的股票,巴菲特至今未曾买过!
因为,它一直很贵,即使回到2007年,也无法提起巴菲特的兴趣。
怎么知道一只股票贵不贵?
坤鹏论之前介绍过不少股票的价格指数,比如:市盈率(PE,股价与上年度每股收益比率)、市净率(PB,股价与净资产比率)、市销率(PS,市值与销售收入比率)、市现率(P/CF,股价与现金流比率)等,它们的数值可以让人快速分辨比较出同行业股票的价格贵贱。
但《华盛顿邮报》和谷歌的行业跨度有点大,一个是媒体,一个是互联网公司,不过从它们的收入构成看,似乎又很相似,都是靠卖广告赚钱,所以放在一起比较也没有什么不可。
我们看2007年9月这两家公司的价格指数数据:

当时,谷歌每股卖570美元,而《华盛顿邮报》每股卖800美元,从价格上看,后者好像更贵,但巴菲特会立即提醒你,单从价格上看并不能比较哪个股票更贵,虽然邮报的市值高一些,但实际上它是一只便宜一些的股票,因为它的价格指数要比谷歌小很多。
而《华盛顿邮报》也是巴菲特最成功的投资之一,伯克希尔最初在它身上投资了1100万美元,截止到2006年它的价值是13亿美元,总共创造了116.09倍的回报率,还不包括红利。
小知识
曾经辉煌的《华盛顿邮报》
《华盛顿邮报》是美国华盛顿最大、最老的报纸,1877年由斯蒂尔森·哈钦斯创办。
1933年由于经营不善《华盛顿邮报》几乎倒闭被拍卖,当时的金融家、美联储前任主席尤金·迈耶在破产拍卖会上买下了《华盛顿邮报》。
后来,《华盛顿邮报》发展成为集团,拥有一张报纸、一本《新闻周刊》杂志、6家电视台,其中Cable One为将近100万订户提供基本的和数字的有线电视服务,通过收购卡普兰进军教育领域,卡普兰属于备考服务公司,帮助学生备考大家入学考试以及一些专业执照的考试。
2013年8月5日,华盛顿邮报公司宣布将旗下《华盛顿邮报》在内的报纸业务以2.5亿美元出售给了亚马逊的贝佐斯,结束格雷汉姆家族四代人对该报业的掌管。
2013年11月18日,华盛顿邮报公司将把自身名称更改为Graham Holdings Co(格雷厄姆控股公司),在纽交所的股票交易代码更改为GHC。
价格指数在金融分析中是最重要的衡量标准,通过它可以正确、客观地观察价格,价格指数可以告诉人们一个投资者愿意为一只股票投多少钱。从上面的表格可以看出,比起邮报,投资者更愿意多买谷歌的股票,也就是他们愿意付48.2倍市盈率给谷歌,付13.1倍的股价与销售额比率给谷歌,而这两个数据,邮报只是25.4倍和1.9倍。
显然,作为精明的投资者,巴菲特希望在任何投资上都花尽可能少的钱,所以谷歌的价格明显太高太高了,自然也就激不起他的任何兴趣。
看过坤鹏论以前文章的老铁肯定知道,市盈率值得投资的区间在14~18倍,在熊市或是崩盘的时候,还会更低,这时候是收割便宜货的好时节,当然市盈率低于10倍的话,有可能需要三~五年才能回升,和时间交朋友,耐心等待,必会有丰厚回报。但是,超过20倍的股票资产已经处于泡沫化,长期投资回报率下降。
既然明显贵了,为什么人们还愿意花那么多钱在谷歌身上呢?
坤鹏论曾讲过,经济学中有个著名而神奇的词叫“预期”,在股市中投资者会对高增长的公司给予高预期,而这样的预期随着越来越多人相信,还会不断加乘、攀升,往往最终会失去控制,即使都快跟神话接近了,一样还有人信。
而且,投资者都倾向于把现在的推断强加给未来,当现在进展顺利时,人们就坚信这样的走势会一直持续很长时间,
所以,这类公司的股价有时候会升得过高,投资者常常在这样的股票上花过多的钱,并导致价值投资者没有办法再购买它们。
但是,人们的“预期”也是脆弱的,当走势变得很糟时,投资者往往会放弃希望,悲观情绪就像超级传染病一样,快速传遍整个股市,人们不会相信事情还有转机,信心丧失,只想着快速逃离,大块割肉都在所不惜。
于是,下跌开始蔓延,甚至会导致崩盘。
但恰恰在这样的时候,巴菲特开始出手,他的很多颇为成功的投资都是在其他投资者放弃希望时进行的。
巴菲特提到过,长期型的投资者不应该将注意力放在股价上涨上,相反,他们应该希望股价下跌,然后就可以廉价收购更多股票了,而期望股价上涨的唯一时机就是你准备抛售它们的时候。
所以,坤鹏论相信,巴菲特对于谷歌不出手,只是还没有到他认为的便宜价格。

其次,巴菲特坚信,没有一个大型企业,包括谷歌在内,可以永远保持惊人的增长率,它必将降到一个大家足以承受的水平。
这个世界上有句俗话,捧的有多高,摔得就有多狠,当你很牛的时候,许多人都会来欢呼鼓掌捧臭脚,而一旦你回归普通,人们就会无情地转身离去,还有不少人会根据你的虚弱程度考虑是不是再踩上几脚。
同理,当股票走势很好的时候,人们很容易高估它的价格,一旦股票大幅下跌,人们会很快放弃希望,比如:一家公司一个季度的收益没有达到市场平均预测水平,那股价疯狂下跌直至最低谷也是很平常的事。
此时,99%的投资者都会失去理智,会认为这种走势会一直持续下去,然后就冲动地抛掉手中的股票。而职业交易者,比如:机构的基金经理们,往往会预测到投资者的这种反应,所以他们也快速抛售手中的股票,甚至在股价刚开始下跌时就将它卖掉,所有这些抛售的压力将使股价跌到比基本价还低的价格。
所以,我们应该明白,为什么彼得·林奇会告诫投资者,尽量选择没有机构大规模持股的上市公司,其实就是怕它们从中捣乱。
当然,仅靠价格本身还不足以证明某只股票有购买的价值,因为很多公司在股价崩盘后就破产了,所以巴菲特还会进一步分析。
自从不赚钱的互联网股票盛行,市值成了人们最喜欢谈论的数字,似乎谁的市值高,谁更牛逼。
但市值其实是个很虚伪的数字,它的主要功能是为了满足上市公司以及购买相应股票投资者的虚荣心,因为它简单地等于每股股价乘以股票数量,而股价本身并不能说明任何问题,所以比较两只股票最恰当的方法是看它们的市值和净资产之间的差额。
净资产不同于有形资产净值和负债,它同时也反映出股东直接投资给公司的金额以及公司清盘后股东所领回的金额,理论上,净资产是当要卖掉公司所有资产时,显示在资产负债表上的资产的总余额,然后这些资产就会被拿去抵债。
巴菲特为了增加伯克希尔的净资产厚度做了很多努力,到今天可以看到,该公司的每股净资产是51.23万美元,而谷歌的呢?每股净资产是428美元。
拿每股净资产和股价相比一下,伯克希尔最新股价是326481美元,两者相除是1.57倍。
谷歌的最新股价是1088.3美元,其每股净资产只相当于股价的0.39。
换个更易懂的例子,如果两家公司都破产清算了,并且都在没有负债的情况下,伯克希尔起码还能让股东们每股拿回18.58万美元,而谷歌呢?肯定是分文皆无,理论上还欠股东每股660.3美元。
从这方面看,伯克希尔的股价高达32.6万美元,但比谷歌显得过于廉价。
所以,有人说股市是乌合之众的最好舞台,群体效应下,智商全部被拉低,投资者之所以会蜂拥在以谷歌为代表的高科技股上,是因为他们喜新厌旧,喜欢新科技,或对新近的财务报告感兴趣,其结果就是股价疯涨,以至于超过了巴菲特乐于投资的范围。
另一方面,投资者似乎特别瞧不上那些业务过于枯燥或未能完成预期收益的公司,避之不及,而偏偏巴菲特和彼得·林奇这些投资大师偏偏会对这些公司产生兴趣,巴菲特的投资组合中许多公司都曾因出现问题而被人冷落,而那恰恰是巴菲特初次购买它们股票的时候,彼得·林奇也多次表示,“令人厌烦、甚至感到郁闷的股票,往往蕴藏着不断升值的潜能,最终会成为大牛股。”“身处困境的公司一旦复苏,就会赚到巨额利润。”
可以说,巴菲特、彼得·林奇真正的成功来源于,在其他人都认为某只股票没有成长潜力的时候购买它们。
当然,巴菲特的成功还在于他还一直手握着秘密武器——现金流量折现估值法,理论上,它是辨别一只股票是潜力股还是价值被高估的股票的唯一正确方法。
这个估值方法,坤鹏论以前曾在《1小时学会巴菲特的选股秘技 你的人生从此变得不同》介绍过,近来又有不少新的心得体会,因为篇幅有限,下次再专门介绍。

坤鹏论认为,像互联网科技股虚高的股价其中还有一个隐藏的价格指数,那就是雷军所说的市梦率,人们对它的梦想有多大一样会反映在股票价上。
在这个世界上,梦想很廉价,不需要付出,只要坐着或躺着一想就会连绵不绝地出来,而且它也创造不出任何实际价值。
同样在这个世界上,梦想很昂贵,一旦大家都有着同样的梦想,它就会以乘数的效果反馈到股价上,可以抵消不赚钱、不盈利、巨额亏钱的现实。
人类不能失去梦想,但企业生存发展绝对不能靠做梦。
巴菲特、彼得·林奇这些投资大师之所以成功,就是因为他们的选股指数中从来没有市梦率,他们只相信客观存在的现实,他们的概念中没有互联网股、高科技股,他们坚信,科技永远是为生产服务的,不和生产结合在一起,再梦幻的科技都没有顶点儿价值。
特别从今年开始,纯互联网公司越来越难过,因为互联网技术已经普及,不信打开如今的联通和移动客户端,是不是完全没有以前的土鳖模样了?从功能和设计都已经具备了较高的水平,所以,技术最终要落地,刻意强调互联网+没有意义,因为技术从来都不是生意的本质。
坤鹏论相信,巴菲特正是看透了这些,才会该坚持的时候毫不动摇的坚持,从来不被新技术华丽的外表所动,因为牛逼的企业关键还在内涵,在股市中,什么都是浮云,买进唯一要看就是价格!价格不适合,就是天仙降临也不动心。
最后,坤鹏论建议,每当我们感觉到自己即将被别人强大的市梦率冲击到准备相信时,请将芒格的那句名言在心中重复三遍:
“屎蛋就是屎蛋,放进去葡萄干,也还是一堆屎蛋。”
“屎蛋就是屎蛋,放进去葡萄干,也还是一堆屎蛋。”
“屎蛋就是屎蛋,放进去葡萄干,也还是一堆屎蛋。”
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坤鹏论
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价值投资不是选股票,而是选公司,股票只是我们投资这家公司的凭证。
——坤鹏论

最近有很多老铁发现,坤鹏论文章定位发生了很大变化,从经济聚焦到股票投资。之前坤鹏论也说过,在坚持写作的近三年时间里,文章方向调整了远不止这一次,其实每次调整都与我们关注点变化有关,或者说的更直白一些,与我们当前工作经历或心路历程有关。
最近开始把内容聚焦到股票投资上,我们希望并坚信能在股票投资上做更多事情。经过这么多年职场沉浮,突然发现股市真是个好地方,你不需要看任何人的脸色,没有人给你安排无尽的工作,不需要违心的去维护客情关系,也没有退休或者干不动一说。一切的一切完全看自己心情。
所谓自由,不过如此了。
德国著名哲学家康德曾说过:自由不是你想做什么就能做什么,而是你不想做什么就可以不做什么。
马云很牛,中国首富,钱多到花不完,但他谈不上自由,他的时间已经完全不受自己支配了。每天满满的日程安排,不是他想休息在家陪陪老婆孩子就能陪得上的。所以才有了他那句精典的矫情话:“我人生中最大的错误就是创立了阿里巴巴”。

原因他也说了:“如果是普通的快乐感,一个月挣一两百万的人那是相当高兴,一个月挣一二十亿的人其实是很难受的,这个钱已经不是你的了,你没法花了,你拿回来之后又得去做事情。”
我们没有马云的烦恼,但我们有自己的焦虑。
作为比上不足,比下有余的所谓中产阶级,我们的焦虑往往更胜。
中年危机、油腻大叔就是用来形容我们这类人群的。
“基金”、“理财”、“股票”、“私募”、“海外资产配置”、“全国房产投资”等等都在我们可选范围之内,我们希望尽早能过上真正财务自由的生活:“被动收入至少要等于或超过日常开支”。
不过胡润在去年出了一份报告,其中提到在一线城市实现财务自由需要2.9亿,二级城市需要1.7亿。
这个数字实在有些遥不可及,所以继续工作、继续焦虑便成为常态。
雅虎公司曾经做过一次市场调查,基于30万份有效数据得出了中国中产阶级现状:
他们的财富没有暴富的指望,他们的职业没有收工的暂停键,他们的阶层待遇没有确定的法律保障。他们一步一步向上爬,风光的物质享受背后是手停口就停式的职业压力,体面的社会地位背后是患得患失的身份焦虑感。

核心的意思是:财务自由这个事情就不要想了,还是踏实工作吧。
退而求其次,我们希望自己辛苦挣来的这点钱至少可以跑赢通货膨胀,这个要求已经足够低了吧?没有人希望自己辛苦挣回来的钱在不断贬值。
无知者无畏!
中产的特点恰恰与此相反:大都接受过高等教育,知道通货膨胀是对自己财富的合法掠夺,明白适当理财是一种必要,也有很强的希望财富可以被动增长的动力。这个世界上最痛苦的事情并不是无知,而是你明明知道,但就是做不到。
人生三大悲:怨憎会,爱别离,求不得。
好吧,现实一些。回头看看现在可以让资金被动增长的方式,似乎总是那么让人绝望。
银行定期存款显然不在我们选择范围之内,这种低成本占用资金的方式还不如把钱放进余额宝。
余额宝、货币基金、国债在内的低风险理财方式虽然足够安全,但收益不足,让他们铆足劲也干不过通货膨胀。所以这些都是不得已的选择。
投资项目或者作为LP将钱投给风投的风险依然很高。
前几年VC投资的项目基本上全军覆没,能保持1%成功率已经是非常牛逼的了。就这个概率还是一批专业投资经理忙活了几年的结果。
最近几年LP没少被坑。
很多VC最近已经不怎么投项目了,他们在做的唯一事情就是偶尔PR一下自己,出来露个脸,刷一下存在感。

他们倒是认真贯彻了著名投资人徐小平的思想,徐小平曾说过:如果只剩1美元做Marketing,我就会花在PR上。
即便这样,想成为一个LP的门槛也不低,至少你得投入个百万以上吧?你说我想投资5万块钱,哪个风投公司会要?真连5万块钱都要的风投公司,你真敢投?
投资项目就更不靠谱了,专业的风险投资经理成功率都不高于1%,咱们这种非专业选手甚至连最基本的背景调查、投资协议都未必能做好,投资成功率不亚于彩票中500万。
我们还有基金可以投,比如股票型基金。把钱给到基金经理,让基金经理帮我们选投票。初听起来这是一个靠谱的选择,因为基金经理比我们专业。但实际上基金经理的赌性和投机心理可能比我们还强。
我们缺少像巴菲特、彼得·林奇这样世界级的操盘手。坤鹏论还真研究了一下,国内基金经理出于业绩压力,会做很多投机的事情。
乐视暴跌的时候,中邮创业基金、嘉实基金、易方达基金、工银瑞信基金、国泰基金等主流基金公司无一幸免。
最牛基金经理王亚伟的中铁宝盈祥云3号今年也提前清盘。
投机多了,总有失败的那一天。
常在河边走,哪有不湿鞋?
老祖宗总结出来的经验那是经过数千年实践检验的。
划拉划拉还有什么能让我们被动收入跑赢通货膨胀的?
股票是我们唯数不多的选择了吧?除此之外,还有什么可选的?
炒黄金、期货还是原油?
前两天坤鹏论专门介绍的那位著名的基金投资人彼得·林奇就曾说过:
从证券市场的长期发展来看,持有股票资产的平均收益率要远远超过其他类别资产。因此,如果一个投资者把投资作为家庭长期财务规划一部分,追求长期的资本增值,就应该把可投资资金尽可能购买股票类资产。
风险投资人每天奔波于各个创业者之间,无非是想发现一个有战斗力的团队和一个有价值的项目,而这种战斗力和价值往往还没有充分得到市场检验。投资人需要专业的原因是他们需要在各个包装精良的创业项目中抽丝剥茧,去伪求真,即便这样投资成功率仍然不高。
即便股市七亏二平一赚,这个概率也要比风投高太多了。
所以坐下来想想,与其把钱投给这些不靠谱的人和事,不如我们把钱投给那些经过市场检验的行业龙头企业呢?他们往往不差钱,企业经营良好,现金流充裕,银行授信甚至都放着没用。

我们都知道,这样的企业盈利能力强,把钱投给这种企业未来增值空间大。如果他们都不能帮我们挣钱,还有谁能挣到钱呢?
问题是这样的企业不是我们手握三五十万,甚至三五万的人想投就能投的。
我们可以想象一个很现实的场景,如果我们找到一家行业龙头企业,和他们的董事长谈要投资他们五千块钱,你猜董事长会怎么对待你?比如宇宙大行——工商银行。
首先,我们未必能够如愿见到他们的董事长,别说董事长了,副总也不是任谁想见就能见到的吧?
其次,假设我们如愿见到了,与一个年收入过千亿的董事长谈一个五千块钱投资,前提条件是需要向我们如实公布企业财务情况,并且要以比市场公允价格还低的价格交易,能谈成的概率有多大?
大概率情况下我们会被当成精神病。这些企业别说不缺钱,就算是穷疯了也不至于看得上我们这五千块钱吧?
再退一步说,就算董事长当天脑子不好,同意了,走各种繁杂的投资手续需要多长时间?需要变更工商营业执照吧?不变更至少需要签个代持协议吧?需要有个验资过程吧?需要约定一下权责利吧?
所以基本上这种事情是不可能发生的。至少在没有股市之前是不可能发生的。
好在我们有了股市,让我们有机会了解每家企业的实际经营情况,包括估值、收入、利润、负债以及企业主要股东增减持等企业核心信息。我们可以把众多市值百亿、千亿的公司扒光,让他们赤裸裸站在我们面前,我们坐在沙发上喝着茶、聊着天,对他们指手画脚、品头论足。
从他们中间挑肥拣瘦,把自己仅有的五千块钱像爷一样甩给被我们相中的公司,他们还没有“say no”的权利。他们要做的是尽自己所能把企业经营好,给我们分红。
想想就觉得爽吧?
所以坤鹏论才说——万幸,我们还有股市可以选。
正是因为有了股市,我们才有了可以直接投资行业龙头企业的机会。也正是因为有了股市,减化了我们大量办手续的时间。我们可以随时买,随时卖。动动手指,一切随心。

我们都知道,就算是自己租店面做个小生意,也不是今天投入明天就能挣钱的。如果是创业奔着上市去,时间周期会更长,三年、五年甚至更长时间。
既然都明白这个道理,为什么总是希望自己买的股票今天买了明天就能挣钱呢?
如果这些在市场中拼杀多年才确立自己行业地位的龙头企业都不能帮你挣钱,还有谁能呢?
我们至少应该有点耐心吧?给企业一些时间,给经营者一些时间,同时也给自己一些时间。
股票投资有几个显而易见的优势:
1.门槛低。找证券公司免费开个账户,存进几千块钱就可以参与投资。甚至几百块钱也可以参与股票买卖。
2.没有年龄限制。说上到九十九,下到刚会走有点夸张了,但至少在年龄方面没有上限的要求,在之前的文章中坤鹏论整理过世界上著名投资大师的年龄,最小的也都在70岁以上,年过90仍然在投资的不在少数。只要你想做,股市就不会将你拒之门外,更没有人因为你年龄大了就藐视你。体力上的不足在股票投资领域完全不是问题,活到什么时候就可以投到什么时候。
3.主动权在自己手里。你选谁、不选谁完全由自己说了算,被你选中的企业没有拒绝的权利。所以你尽可以选择那些做的最好的企业,在估值低的时候成为他们的股东。
股市为我们参股行业龙头企业,分享企业发展带来的收益提供了一个平台,这个平台对任何人都是公平的。你可以选择好企业,也可以选择坏企业。差别就在于,好企业股价下跌是一时的事情,早晚能涨回去。坏企业股价下跌是一世的事情,永远不可能涨回去。
林林总总,任君挑选!
万幸,还有股市,让我们拥有可以选择的权利。
人生靠选,你不选人生,人生自然也不会选你!
连选的权利都放弃的人,终究是个Loser!
2018-11-28
一个低市盈率股票到底值不值得关注,关键还得看其成长性。对温莎基金来说,低市盈率股票的市盈率必须低于市场平均值40%~60%,当然,无药可救和混乱经营的公司另当别论,它们理应被人摒弃和遗忘。
但是如果一个低市盈率股票同时掼有7%以上的增长率,我们就认为它被低估了,股价有巨大的上涨空间,如果它的分红也不错,那么这样的机会就更加难能可贵了。
——约翰·聂夫

前些天坤鹏论看到知乎上有个鸡汤段子实在很经典,特别适合当下迷茫的我们喝上一碗:
问:为什么大多数人宁愿吃生活的苦,也不愿吃学习的苦?
答:大概因为懒。学习的苦需要主动去吃,生活的苦……你躺着不动它就来了……
仔细琢磨这个问题,坤鹏论认为,学习的好处不能立竿见影,生活的苦又常常滞后,而且许多人在遭遇生活苦的时候,常常不会认为是自己学习不够,而是老天实在不公平。
这两天坤鹏论突击将彼得·林奇的几本书读了一遍,随手记下了不少价值千金的笔记,今天就来分享一下彼得·林奇对于周期性股票的选择建议,其中坤鹏论会加上自己的理解,希望能够对各位老铁有所帮助。
坤鹏论翻看了很多文章后发现,中国股市周期性股票的投资策略基本都出自彼得·林奇,但许多人的问题是,只看到了只言片语,却没有想到去阅读一下原著中的说法,彼得·林奇在《战胜华尔街》中用了相当大的篇幅来讲他如何选择和操作周期性股票,绝不仅仅就是“周期股要在低PE卖出,高PE时买入”这么寥寥一句话。
周期性行业是指那些和国内或国际经济波动相关性较强的行业,比如:汽车、钢铁、房地产、有色金属、石油化工等是典型的周期性行业,其他周期性行业还包括电力、煤炭、机械、造船、水泥、原料药产业。
由于银行是全社会的资金渠道和最大的间接融资渠道,它与全社会的经济密切相关,因此一国的经济周期,会不可避免地明显影响到银行业,从而造成银行业为周期性行业。
与周期性行业相对应的是,还有一些产业被称之为防御性产业。
这些产业运动形态的存在是因为其产业的产品需求相对稳定,并不受经济周期性衰退阶段的影响。
在经济衰退时,防御性产业或许会有实际增加,例如,食品业和公用事业等都属于防御性产业。
在股市中,周期性股票是数量最多的股票类型,支付股息非常高(当然股价也相对高),但会随着经济周期的盛衰而涨落,例如:汽车制造、房地产等。
这类股票多为投机性的股票。
与周期性股票对应的是非周期性股票,非周期性股票是那些生产必需品的公司,不论经济走势如何,人们对这些产品的需求都不会有太大变动,食品饮料、交通运输、医药、商业等收益相对平稳的行业就是非周期性产业。
一般来说,当经济开始衰退的时候,精明的资本经营者会开始投资周期性公司,但彼得·林奇提醒大家,随着投资者越来越早参与进来,周期性公司的投资越来越需要技巧和能耐,他也坦承,自己对于周期性股票的投资能力也就中上等。

首先,我们都知道市盈率低对于股票是好事,但周期性股票却恰恰相反,彼得·林奇根据多年操作周期性股票的经验证明:“如果周期性公司的市盈率开始变得很低,那么这很可能是一个标准,预示着它们已经接近高潮的尾声。”
这个时候的假象是,周期性公司的经营仍然运转良好,公司收入仍然不菲,但是这种情况马上就会改变,彼得·林奇建议,投资者最好趁高点卖出股票,避免大跌的风险。
因为接踵而来的很可能是经济马上开始停滞不前,周期性公司的股票会以令人毛骨悚然的速度直线下掉,这样带来的恐慌,会使更多投资者迫不及待撤离,最终股价一泻千里。
“当一个周期性股票的收益创出纪录几年后,当市盈率到达低点,实践证明,此时购进股票是快速将自己的资金损失一半的‘好’办法。”
彼得·林奇认为,对于大多数股票来说,高市盈率是坏事,而对周期性行业的公司反而再好不过,因为它通常意味着公司正在走出最难熬的困境,不久业务就会改善,收入也会超出分析家的预期,股价必将稳步高走。
由于周期性股票一旦启动便会涨个不停,所以大家都跃跃欲试,可是根据彼得·林奇的经验,也因为周期性股票的实质是预期游戏,要从它们身上赚钱倍加困难,“最大的危险就在于买得太早,等不及上涨又抛掉。”
彼得·林奇承认,周期股的游戏需要猜想和直觉,想通过它们赚钱,得有双倍的技巧才行。
他还认为,如果没有相关行业的工作经验(哪怕你是个水暖工人也要比华尔街的投资经理强,因为你会对铜管的价格变化了如指掌,起码对于铜这个行业,你的判断超过任何人),很难踏准它的节奏,投资这类周期性公司是相当危险的,类似于在“赌”大势反转,事实上,能找到大底并行动的人实在凤毛麟角。
彼得·林奇曾这样评价道:“投资周期性股票就像玩21点扑克牌游戏,如果赌的时间太久,最终会把赢来的钱再输光。”所以,玩周期股重要的是抓住正确时机及时抛出获利了结,不然的话,好股票就会变成烂股票。
综观彼得·林奇几本著作,能让傲娇到不信理论、不信预测、不信权威的他说出这样丧气没信心的话实属罕见,可见周期股真的很难玩。
确如网友所评:“知易行难”,买入周期股要真正践行“炮火中前进,烟花中离场”还是很难的。

彼得·林奇在遇到经济开始萧条,就会把注意力集中在周期股上,虽然他自认为能力还不足以完全Hold住,但相信“当情况变得不能更糟时,一切就又开始向好的方向发展。一个受到压制的周期性公司必将以出色的资产负债表重返舞台。”
所以,他曾持有的一只周期股整整一年股价呆滞没有起色,彼得·林奇反而认为,一只股票的原地踏步不构成放弃的理由,可能反而买进更多才对。
其次,投资周期股最重要的问题是看公司的资产负债表是否稳健,能不能足以抵御下一轮的低迷时期,这个重点其实是在经济不好的时候,该对每一只股票做的首要检查。
坤鹏论曾在《按这样的标准 泱泱大A股没有一只股票可投》中提到过,选股票尽量选行业第一,甚至是行业垄断者,特别是在经济低迷的时候,它们的抗风险能力要远远大于排在后面的公司。
彼得·林奇在1982年开始大规模建仓汽车股,而当时美国的轿车和卡车年销售量从1977年的1540万辆下降到了1982年的1050万辆。
他开始先调研了福特公司,后来发现克莱斯勒更好,单单该公司有超过10亿美元现金这件事,就至少能让它两年不破产,资产负债表很稳健。
1982年春夏之交,彼得·林奇开始大量吃进克莱斯勒的股票,占了整个麦哲伦基金5%的资产,这也是美国证监会所允许的最大持股比例,他在当时甚至表示,如果法规允许,他会把基金资产的10%~20%都投在克莱斯勒上。
那时,麦哲伦基金的盘子是4.5亿美元,如果是10%就是4500万,其实没多少,和克莱斯勒持有的现金比,怎么看怎么都是相当安全的。
彼得·林奇相继又建了福特和沃尔沃股票的仓,三只汽车股加起来的价值占了麦哲伦基金总资产的8%,后来又加上绅宝、丰田等股票,汽车股俨然成了该基金的一个重要板块,占基金总资产的10.3%。
1984年全年,彼得·林奇一改以往频繁交易的作风,坚持买入——持有战略,基金前10位股票的数量一直没有多少变化,其中就包含上述5只汽车股。
最终彼得·林奇从福特和克莱斯勒两只股票上分别赚到了超过1亿美元的利润,加上从沃尔沃赚来的7900美元,造就了当年麦哲伦基金出众的业绩。
20世纪80年代末,汽车股露出败象,1987年,彼得·林奇减少了汽车股的仓位,到了1991年,在麦哲伦基金中汽车股票的份额从它们的前期高点下落了50%之多。

提到周期股,还不得不提到另一位著名的价值投资大师约翰·聂夫,他的名著——《约翰·聂夫的成功投资》一书中有对周期股投资的经验总结,而周期股一般占他所管理的温莎基金1/3以上的仓位。
当年,约翰·聂夫和彼得·林奇、比尔·米勒,一起被美国投资界公认为共同基金三剑客。
约翰·聂夫生于1931年,1964年成为温莎基金经理,并一直担任至1995年退休。
在此期间,他将摇摇欲坠、濒临解散的温莎基金经营成当时最大的共同基金。
他执掌温莎基金长达31年,期间创造了让人瞠目结舌的记录,总投资回报高达5545.6%,而同期标普指数只有2229.7%。期间年化回报率13.7%,平均每年都超出标普3.5个百分点。
能够长期做到这样成绩的除了巴菲特等少数几个人外,还无人能做到。
约翰·聂夫投资中最核心的一个特点是,买入低估值的股票。

他也有自己的一个神奇公式:
总回报比率=盈利增长+分红率/市盈率
而约翰·聂夫会寻找那些总回报比例超过市场2倍的股票。
比如一家公司的盈利增速10%,分红率5%,市盈率10倍,这家公司的总回报比率就是10+5/10=1.5倍。
约翰·聂夫偏爱那些持续盈利增长,但并不是很快的公司,盈利和收入五年增速在7%到25%之间,他认为,低于7%增速太慢了,高于25%往往要付出过高的估值。
约翰·聂夫的另外一个投资特点就是,持股比较分散,其温莎基金对于大多数股票的持仓都在1%左右,他认为除非股票到了极端便宜的价格,才会买入5%的仓位。
坤鹏论认真地对比了约翰·聂夫和彼得·林奇的投资哲学,发现两人有许多地方相当相似,都属于逆向投资的典范。

约翰·聂夫的七大投资策略中有一条专门针对周期股:除非从低市盈率得到补偿,否则不买周期性股票。
“对于周期性公司,我们不采用五年平均增长率的指标,而是参考公司的正常收益,正常收益是指公司在行业周期最景气时期的估计收益。”
他认为,周期性行业不能长期持有来坐过山车,适合根据估值不断地诱导屡次买进卖出。
约翰·聂夫曾这样总结道:“时机的把握就是一切。没有人能够确凿地预言行业的高峰和低谷,一些周期也会比另一些周期更持久。我们对此采取的保护措施是,只购买那些预计市盈率就要跌到底部的周期股。市盈率盈久必亏,即使我们没能把握好节奏,那些错误的投资也能收回大部分成本。我们早早上船,一旦我们对了,我们就能收获最大上涨空间带来的超额利润。”
他根据经验得出,采用低市盈率策略购买周期公司,通常是在周期性公司报告盈利转佳之前6~9个月时买入,然后等其反转出手,这样才能获利最大。
但要准确地预测这个时间点,需要投资者理解相关行业的内在运行机制并能够结合宏观经济走势。
约翰·聂夫总结了一些非常有价值的周期股投资理念:
1.对于周期股,特别是谷底亏损的,采取的保护措施更应该看市净率、产业成本、重置成本等;
2.不要试图通过预测行业拐点来投资;
3.一定要投资财务健康的或龙头;
4.要左侧交易,逻辑是即使买太早了,只要不加杠杠假以时日总能收回成本,而周期股的上涨又总是来得突然和迅速,只有左侧交易,我们才有可能获得最大上涨空间带来的超额利润。左侧买入的意识是,价格远低于价值,如低于净资产,低于重置成本等时买入;
5.当周期股恢复到正常收益时卖出,不要期待繁荣和泡沫,这可能犯过早卖出股票的错误,但这只是很小的一个代价,因为一旦延误脱手的时机,你将骑虎难下,股价将一直沿着山坡加速下滑。
6.要有一定的经济周期的概念和认识。
可以看到,彼得林奇说周期股最好在高市盈率时买,在低市盈率时卖,约翰·聂夫则选择市盈率就要跌到底部的出手,这让我们更加迷惑,但他们两人共同的建议则是,不是非常懂行,最好别碰,周期股只适合投机,真的不宜长期持有。
所以,坤鹏论老老实实地坚决不碰周期股,因为这个世界上有一个道理,玩不转非要玩,最终必被玩死。
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坤鹏论
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2018-11-27
资产负债表:代表一个公司的资产与负债及股东权益。
增增减减,“盛”者为王。
利润表:代表一个公司的利润来源。
赚赚赔赔,“胜”者为王。
现金流量表:代表一个公司的现金流量,更代表资产负债表的变化。
进进出出,“剩”者为王。

企业管理者的业绩主要靠利润来衡量,所以管理层特别重视利润表。
股东的财富主要通过资产负债表来反映,所以股票投资者啥也不关注也必须要重视资产负债表。
对于价值投资来说,可以不用太关注公司短期的股价,也不用太关注公司短期的业绩,但无论如何必须关注公司的长期业绩,而长期业绩在很多方面和公司的资产负债相关,而资产负债表反映了支撑公司长期发展的财务实力。
企业的利润表反映的是产出,资产负债表反映的是投入。
我们都知道,有付出才能有回报,做企业也只有先投入才会有产出,最终还是投入决定产出。
利润表反映的是一时的成果,资产负债表反映的是一世的积累,一年赚多少钱远远没有一辈子攒多少钱重要。
利润表反映的是企业一个阶段发展的好坏,资产负债表反映的则是企业生死存亡的根基强弱。
可以说,资产负债表反映企业财务实力大小,最终实力决定公司竞争优势的大小。
所以,如果你只想看几分钟的财报,那必须看资产负债表,特别是该表的负债部分,因为超值资产在很多情况下并不靠谱。
比如:一家公司的资产是4亿元,负债是3亿元,看上去账面价值是1亿元,但是4亿元的资产在破产时能卖个2亿都要谢天谢地,结果一算,实际账面价值-1亿元,这样的公司不仅一文不值,还会倒欠不少钱。

资产负债表的基本架构就是有名的“会计等式”:
资产=负债+所有者权益
所以,资产负债表分为两部分,上半部分是资产(表示公司有多少钱),下半部分是公司的负债(表明公司欠别人多少钱),而资产减去负债,就是真正属于股东的权益,叫所有者权益,而上市公司其实是所有股东的,因此也叫股东权益。
在股东权益中,“货币资金”是现金,这部分是真金白银,真实性没有什么可怀疑的,至于其他所列资产的数字是否真实,得看看它们的质量如何才能确定。
资产负债表的资产部分里面可能有很多猫腻,需要睁大眼睛仔细观瞧。
资产里面包括房地产、机器、设备和存货等,这些资产的真实价值可能和公司账面记录的价值并不符合。
比如:一座钢铁厂的资产负债表记录的账面价值可能高达10亿元,但如果设备陈旧过时,就会一文不值,卖废铁的钱都不够拆卸的费用。
之前我们曾提到过巴菲特当初收购伯克希尔,后来转型要把那批市场价值高达3000万美元的设备拿去拍卖,拍卖到手的钱却只有区区16万美元,而他当初购买纺织机时,一台5000美元,拍卖的时候,巴菲特一台开价50美元,没人要,最终只拍到一台26美元,相当于卖废铁的价格,连付搬运工的运费都不够。
如果房地产以原始买入价格入账,可能也已经贬值,但往往更可能中增值,你懂的。
在零售企业的资产负债表中,商品存货也属于资产,不过存货资产账面价值的可能性要看这些存货是什么类型的,如果是过时的迷你裙,现在一分钱也不值,如果是永不过时的白袜子,早晚都能卖出去。
另外,高科技公司的存货要特别注意跌价的问题,多数科技产品推陈出新的速度非常快,只要一有新产品上市,就需要考虑旧规格产品的跌价问题,而像茅台、五粮液这些酒类公司,它们的存货项目多是制酒的原材料、半成品及成品,酒类产品的保存期限通常较长,所以存货的跌价问题几乎可以忽略不计。
对于一般人来说,资产代表有价值的事物,应该是好的,而负债代表存在的财务负担,应该是坏的。
但是,对于企业管理者来说,资产却比负债更加危险,因为资产通常只会变坏,不会变好,而负债通常只会变好(不用偿还),不会再变坏(最多按照原来金额偿还)。
很少会有银行或投资机构看到一家公司负债比率极高,还勇于提供贷款,或愿意进场投资。
其实许多公司负债比率之所以偏高,常常是资产价值出乎意料地快速降低所造成的。
到这里,我们应该更深刻地理解,为什么巴菲特会丢弃资产评估法,而向市盈率、绩优企业、现金流量折现估值法不断升级转型。
因为所谓资产的账面价值、资产的重置价值,都是虚的。如果这家公司不生产,不能赚钱,什么设备都白搭,再好的资产都会严重贬值。

一家企业收购其他公司时,会涉及到“商誉”,也称为“无形资产”,商誉是指企业支付的收购价格超出被收购公司账面价值的金额,比如:可口可乐公司的实际价值,远远超过装瓶厂、货车和糖浆原料等有形资产的价值,如果想要收购可口可乐公司,除了支付购买有形资产的费用外,可能还要支付几十亿美元来购买可口可乐的品牌、商标及其他无形资产,这部分用来购买无形资产的价格在资产负债表中显示为商誉。
如果在资产负债表中有“商誉”这一项资产,表明该公司曾经收购过其他公司。
喜欢搞资本运作,收购大量企业的公司往往商誉值极高,但当被收购的企业出现亏损等经营不善的后果时,商誉就要减值,从而对业绩造成影响。
彼得·林奇就非常厌恶通过收购搞多元化的企业,他说:“利润不错的公司通常喜欢把钱浪费在收购其他公司这件蠢事上,而不是把钱用在回购股票或增加股息上。这种收购对象往往是价格被高估的公司,而且业务经营完全超过了他们的理解范围,这样产生的结果是收购后的损失而不是收益能达到最大化。”
当然,应对方法也很简单,高度警惕费用资本化和大肆收购兼并的企业。
而且,商誉是个容易有水分的数据,这就要看它在总资产中所占的比例,如果不足20%,那说明即使有水分也不会有什么大的影响。

看完了资产负债表的资产部分,再来看负债部分。
首先,要看一下股东权益和负债总额的对比。
二者比较理想的比例是:股东权益至少应该是负债总额的两倍,股东权益越高,而负债越低越好。
一般而言,权益负债比率不足两倍的企业,足以让我们把这种股票从名单上剔除,不过有些因素可以让我们酌情考虑:
第一,这些债务不是短期债务,要过好几年才到期;
第二,这些债务都不是银行借款,因为对于负债比例较高,财务杠杆较大的企业,银行借款是相当危险的,一旦公司经营上遇到问题,银行马上会要求归还贷款,这就使公司资金短缺,使本来能够应付过去的问题很可能变成致命的打击。
第三,像沃尔玛这样的企业,其流动负债占比一直不低,但这块主要是供货商的资金,使它在负债中可以使用较多没有资金成本的流动负债,反而是其“大者恒大”的优势。
当然,这样的情况仅限于行业垄断者独有,如果是营运效率和竞争力不佳的公司,如果流动负债比率增加肯定会提高经营风险。
再回过头来看看资产负债表的资产一栏,要特别注意商品存货的变化情况,尤其是对零售行业,存货太多就有麻烦了。
如果存货过多,可能意味着公司是在隐瞒销售不佳的情况,延迟报告亏损,而不是抓紧时间降价处理掉多余的存货,如果本年度期末商品存货额比期初减少,说明问题不大。
应付账款如果很高,并不是什么问题,这反而表明该公司在尽量延迟支付账单,尽可能把手里的现金利用到最长的时间。
衡量企业是否有足够的能力支付短期负债,经常使用的指标是“流动比率”,它的公式是:
流动比率=流动资产/流动负债
显示企业利用流动资产偿付流动负债的能力,比率越高,表示流动负债受偿的可能性越高,短期债权人越有保障。
一般而言,流动比较不小于1,这是财务分析师对企业风险忍耐的底限,甚至传统的财务报表分析强调企业的偿债能力,要求企业的流动比率至少在1.5~2。
但是,这个原则并不适用于比较强势的通路业企业,比如:沃尔玛。
小知识
什么是通路业?
快速消费品行业主要分为通路业和制造业,通路业由现代零售业(国际大卖场、连锁超市、便利店等)、传统零售业(路边店、摊床、烟酒店、特产店、菜市场)、批发商、经销商、代理商、快餐连锁店组成。
沃尔玛从2009年左右开始,长期保持着流动比率低于1的状态。
原因其实很简单,它是全世界最大的通路业企业,当消费者刷信用卡购买商品2~3天后,信用卡公司就必须支付沃尔玛现金,但是对供应商,沃尔玛维持一般商业交易最快30天付款的传统,利用“快快收钱,慢慢付款”的方法,创造手头上的营运资金。
因为现金来源充裕且管理得当,沃尔玛不必保留大量现金,并且能在快速成长下,控制应收账款与存货的增加速度,所以它的流动资产的成长远较流动负债慢,这才会造成流动比率很差的假象。
乔布斯曾说过:“苹果和戴尔是个人电脑产业中少数能赚钱的公司,戴尔能赚钱是向沃尔玛看齐,苹果能赚钱是靠创新。”
戴尔虽然属于科技产业,但它的营运模式却类似通路业,向来以严格控制存货数量著称业界,不断拉长平均付款周期,同样也是“快快收钱,慢慢付款”模式,所以它的流动比率一直也不高。
我们要注意,沃尔玛和戴尔之所以能以“负”的营运资金有效率地推动如此庞大的企业体,是因为它们都有着极强的创造现金流的能力,所以不会有流动性的问题。
如果某个企业流动比率很低,且创造现金流量的能力又不好,那么发生财务危机的机会就会大增。
不过,戴尔在2007年左右遭遇直销模式成长停滞困难,平均付款时间逐渐缩短,再加上越来越依赖通路模式销售,应收账款的天数增加,其流动比率开始慢慢向传统企业靠拢。

在建工程的妙处就在于由于是在建状态,所以对它的确认可以随心所欲而且不容易被查证。
既可以通过推迟在建工程转为固定资产的时间,用来规避新增固定资产的折旧额,也可以把说不清楚流向的钱一股脑儿扔给在建工程。对于前者,表现为总是拖延在建项目的工期,对于后者,就是总是有一大堆的在建项目,你既搞不清为什么要建,也查不明白建设的真实成本。
很显然,一个专注于主业的公司要搞庞大的在建工程更困难些因为必须说清楚工程与主业的关系。但如果业务很杂,而且是多元化的那就名正言顺了,非常适合上演好戏。
另外,坤鹏论一直提醒,看财报绝对不能只看一年,要多年对比来看,如果某个企业的流动比率突然攀高,并不是什么好事,有可能是财务危机的警示,有可能是供货商要求企业现金拿货,或者是大大缩短其赊账额度及期限,这样在应付账款(也就是流动比率的分母)快速减少之下,流动比率会大大提高。
巴菲特、彼得·林奇等投资大师都明确表示过,喜欢简单的公司,喜欢业务专一的公司。
为什么轻资产、业务简单的公司特别值得我们关注,为什么要高度专注管理者诚信踏实的公司?
其中一个重要原因就是,这种公司的资产负债表相对简单、清晰、诚实,造假的可能性远远小于那些资产庞杂、业务多元化、管理者“过分聪明”、“手眼通天”和“商人气息浓重”的公司。
与其让自己变得比狐狸更狡猾,还不如根本就不和狐狸打交道。

其实,所有的商业交易行为,最终的结果也都反映到了资产负债表中,往大了说,每个国家也是一张资产负债表,它是一国范围内所有政府、企业、个人分别的小合并资产负债表基础上的大合并报表。
再往大了说,全世界也是一张资产负债表,这时合并范围扩大到了全世界的所有国家。
那一国的资产、负债、权益分别是什么?
货币发行,货币流通,外债,汇率,国内贸易,国际贸易,税收,生产要素,经济产出,这些宏观抽象的事物,套到这个小合并与大合并资产负债表框架下去理解,是不是豁然开朗了?
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2018-11-26
不要相信数学分析。“股票投资是门艺术,而不是门科学”。对于那些受到呆板的数量分析训练的人,处处都会遇到不利因素,如果可以通过数学分析来确定选择什么样的股票的话,还不如用电脑算命。选择股票的决策不是通过数学做出的,你在股市上需要的全部数学知识是你上小学年级就学会了的。
——彼得·林奇《战胜华尔街》

坤鹏论之前对巴菲特、索罗斯都有过非常详细的介绍,而与他们并称世界三大著名投资大师的彼得·林奇却经常只言片语,还记得曾有老铁留言称,三者中彼得·林奇从业绩和人品上才最值得称道。
总结三位大师,我们不难得出这样的结论:
巴菲特太完美,即使是有什么不妥,也会有太多人帮着他粉饰,比如:他关注公司的未分配利润这一点,更让坤鹏论有了新的认识。
索罗斯太狡黠,他和巴菲特一样秉承的理念是,沉默是金,从不谈论自己投资,当别人问到其投资成功之道时,他会说:“我全凭的是直觉。”
相比之下,彼得·林奇相当和蔼可亲,他会不厌其烦地回答任何一个投资者提出的每一个问题,特别是从麦哲伦基金主管位置退休后,他将大量时间花在了投资经验的总结与归纳中,希望能够给更多投资者以借鉴,希望更多投资者成功。
比别人牛那是牛逼,但比别人牛,还帮着更多人牛起来,那才叫伟大,所以,林奇比巴菲特和索罗斯更伟大!
从1977年到1990年,彼得·林奇管理麦哲伦基金13年,把该基金的资产规模由2000万美元做到140亿美元,基金的持有人超过100万人,成为当时全球资产管理金额最大的共同基金,年平均复利报酬率为29%。
由于骄人的业绩,林奇被人们认为是股票投资的思想家,在人们眼中,他是一位选股天才,仿佛拥有点石成金的金手指,他对投资基金的贡献,就像乔丹之于篮球,老虎伍兹之于高尔夫,他将整个基金管理提升到了一个新的境界,把选股变成了一种艺术。
他后来被美国《时代》杂志评为“全球最佳基金经理”,被被美国基金评级公司评为“历史上最传奇的基金经理”。
坤鹏论认为,彼得·林奇的最伟大之处还在于他不私藏自己的经验。
目前,他出版了《彼得·林奇教你理财》、《彼得·林奇的成功投资》、《战胜华尔街》等系列著作,全都被评为最佳畅销书。
其中《彼得·林奇的成功投资》是最畅销也是最受业余投资者欢迎的投资经典名著之一,《战胜华尔街》一书更被誉为“全美第一号畅销书”。
在这些书中,林奇就像一位老朋友,娓娓道来,将自己投资成功的密码毫无保留地奉送给他人。
一、球童的经历为林奇股票投资启智
巴菲特曾说过:“生活的要领在于思考你应该去做谁的球童。”
而林奇恰恰用童年的轨迹验证了这句名言。
1944年1月19日,彼得·林奇出生于美国波士顿的一个富裕家庭,父亲曾是波士顿学院的数学教授,后来放弃了该工作,成为约翰·汉考克公司的高级审计师。
那时候,美国中产最热衷于高尔夫球运动,林奇的父亲也是一名高尔夫球爱好者,并经常带小林奇去球场打球,以至于林奇很小的时候,就已经对高尔夫球规则了如指掌。
不幸的是,就在林奇10岁那年,年仅46岁的父亲因癌症晚期去世,全家的生活开始陷入困境。
父亲的去世对于林奇的影响相当大,直接造就了他坚强自信的民事权利,甚至也成为了他后来急流勇退的原因之一,他曾在《战胜华尔街的序言》中这样写道:
“我的妻子卡罗琳,还有我的宝贝女儿玛丽、安妮和贝思为我举办了一个生日晚会,庆祝我46岁生日,在生日晚会进行到一半时,我心头忽然一震,我突然想起来,我的父亲就是在他46岁时离开人世的。当你意识到自己竟然已经比父母活得还要长寿时,你就会发自内心地感受到,原来自己和他们一样也要离开人世,你才开始意识到,自己能够活着的时间实在是非常短暂,而之后死亡却将会是无比漫长的,你开始反思为什么自己以前不懂得珍惜宝贵的生命时光,不多花一些时间陪孩子们去参加学校里的体育比赛,去滑雪、去看橄榄球赛,再也不要让一个工作狂了,因为没有人在临终时会说:‘我真后悔没有在工作上投入更多的时间。’”
因为父亲的去世,一家人的生活开始变得拮据,林奇的生活也发生了巨大变化,他从私立学校转到了公立学校,而且开始了半工半读的生活。
11岁时,林奇独自去高尔夫球场请求球场经理,让自己当一名球童,而恰恰球场需要懂得打高尔夫球规则的球童,于是他顺利得到了这份工作。
球童不仅赚得多,一个下午就能获得相报童一周的收入,而且还能接触许多公司的董事长和股东,这些大人物经常会谈论股票投资,使得林奇早早就接受了股票市场的教育,知道了许多不同的投资观点。
虽然他那时并没有钱去投资股票,但通过听那些球手的聊天,使他开始对股票产生了兴趣。14岁时,他立下志向,做一名投票投资者,并将其当成了人生之中最远大的理想。
在这里,林奇遇到了他人生的第一个贵人——富达麦哲伦基金公司总裁乔治·沙利文,并成为了他的球童。
那时,沙利文常常幽默地重复着一句话:“买股票吧,那是你如胶似漆的妻子。”这句话同时是富达麦哲伦基金公司的座右铭,后来也成了也林奇投资股市的信条。
沙利文在林奇的一生中占据着重要位置,他是林奇的引路人,在关键时刻给了林奇指导与帮助。
所以,和高人在一起,成长的速度会快一倍,尽量和牛逼的人在一起吧!
后来,林奇在总结自己的这段经历时认为,高尔夫球场是一个仅次于股票交易所的最佳投资场所,特别是在客人打出一个左曲球或右曲球之后,他们会兴高采烈地吹嘘自己最近的成功投资。
而林奇就会借此机会,和他们交流一些他们感兴趣的投资股票话题。“我最初的股票知识,是从高尔夫球场上得来的。”
这样边做球童边读书,林奇读完了中学,顺利进入了宾州大学沃顿商学院,即使这样,他仍然坚持在高尔夫球场工作。

二、买了人生中的第一只股票
沃顿商学院是林奇重要的知识积累阶段。
有趣的是,虽然林奇的父亲曾是数学教授,但他却没有选修数学、财会课程等商业方面的程课,而是对文科相当狂热,除了必修课外,他选修的课程可谓驳杂,比如:心理学、历史学、政治学等,同时林奇还对神秘现象产生了浓厚兴趣,由此学习了玄学、认识论、逻辑、宗教和古希腊哲学等。
当时他就坚定地认为:“股票投资是一门艺术,而不是一门科学。”这个认识和索罗斯不谋而合。
这些杂学的基础,使得林奇未来在投资中,非常重视图表之外的调研,并提出了自己的神奇公式:
选股=(艺术+科学)*调研
“选股根本无法简化为一种简单的公式或诀窍,根本不存在只要照葫芦画瓢一用就灵的选股公司或窍门,选股既是一门科学,又是一门艺术,但是过于强调其中任何一方面都是非常危险的。”
“我的选股方法是:艺术、科学加调查研究,20年来始终不变。”
“当我回首这些往事时发现,学习历史和哲学比学习统计学对投资的帮助更大。如果选择股票可以量化,那么你只需把时间花在用电脑计算上就可以赚大钱,但事实上这种做法并不奏效。”
因为有着球童的兼职费和奖学金,到了大二时,林奇已经有了一笔不小的收入——他可以在股市初试牛刀了。
林奇用1250美元买了第一只股票——飞虎航空,买入价是每股10美元。
买之前,他对这只股票的基本面进行了深入研究,后来,该股果然大涨,随着这只股票的不断上涨,林奇逐渐抛出手中的股票收回资金,靠着这笔投资的收益,他不仅读完了大学,而且念完了研究生。
从巴菲特和林奇的经历看,他们投资股票的时间都比较早,而且都用的是自己积攒的收入,所以,坤鹏论建议有孩子的老铁,一定要让孩子早些知道如何用劳动赚钱,然后再引导他们用自己劳动换来的收入进行投资,这才最让人刻骨铭心,甚至可以影响到孩子一辈子的投资观。
三、到富达基金实习并工作
人在年轻时,一定要多积累人脉,最好是能认识一些大牛,他们一般不会给你财富,但往往会有让你离成功更近更快的机会。
林奇做了富达麦哲伦基金公司总裁——乔治·沙利文8年球童,双方甚至成为了亦师亦友的忘年交,所以,在暑假期间,他得以从100个候选人中脱颖而出,到这家当时世界最大的基金管理公司做暑假实习生。
这样实习的经历简直千载难逢,不仅使林奇对股票分析行业的神秘感逐渐消失并产生了信心,而且也让他对投资教科书上的理论产生了怀疑,因为教授们所教的理论——有效市场假设和随机漫步假设在真正的市场实战中,几乎全线崩溃,根本无法帮助人们投资成功。
1969年,林奇MBA毕业并服完了兵役,于是他正式成为了一名富达基金公司的职员。
起初他是金属商品行业分析师,因为成绩卓越,1974年,升任富达的研究主管。
在这期间,他不断走访公司,收集情报,从中挑出最有前途的行业和股票以供公司投资决策,这为他以后的真正实践打下了坚实的基础。
四、正式开启开挂的传奇人生
1977年,林奇由于工作出色,被任命为富达旗下的麦哲伦基金的基金经理,当时这个基金资金规模很小,只有2000万美元,而且之前的投资业绩也不是很理想。
许多文章都曾分析过林奇的成功原因,坤鹏论认为最主要的有以下几点:
1.比别人更勤奋更能吃苦
1982年林奇回答电视台主持人的提问,被问到“什么是你成功的秘密?”他的回答是“我每年要访问200家以上的公司并阅读700份年度报告。”
每天早晨6:05就乘车去办公室,晚上19:15才回家,路上一直都在阅读,每天午餐他都跟一家公司洽谈,一天看的资料有三英尺高,周六也要待在办公室看资料,甚至“我做梦梦见的都是股票,而不是我的妻子卡罗琳。”
结婚20年,只度过两年专门假期,甚至在度假中还要连带花不少时间去实地考察那里的公司。
可能中国最勤勉的基金经理的工作强度顶多是林奇的1/3,而一般的经理也就是林奇的1/10左右,甚至更少。
林奇曾这样描述道:
“几乎每个周末她们都得向我自我介绍,这样我这个平日只顾忙于投资却根本不沾家的老爸才能认出来谁是谁。”
“当你开始把房贷美、沙利美、房利美这些公司股票简称和家里孩子的名字混在一起时,当你能记住2000只股票代码却记不住几个孩子的生日时,那你很可能已经变成了一个工作狂,在工作中陷入得太深而难以自拔了。”
林奇坚信:勤奋必有回报,“我一直认为,如果你考察10家公司,你可能会找到一家有意思的股票,如果你考察20家,可能会找到2只,考察100家就可能会找到10只。考察的公司最多的人将在投资这场游戏中取胜。这一点一直是我的投资思想。”
2.比别人更重视调研,获得一手资料
林奇对上市公司的访问量逐年上升,1980年是214家,1982年330家,1983年489家,1984年411家,1985年463家,1986年570家。
当有人问,为什么要如此频繁访问公司,他回答道:“自己不对上市公司进行调查研究,进行仔细的基本面分析,那么拥有再多的股票软件和信息服务系统也没有用。”
在法国时,林奇通过阅读马特勒(Marta)公司的报告发现,这家公司特别好,并且当年盈利预计将增长两倍。
满怀期望的林奇,立刻动身拜访该公司,结果通过对公司发言人的沟通,原来这家公司每个部门都存在着不小的问题,数据在说谎。
和巴菲特一样,林奇极为痛恨铺张浪费的公司管理者,“公司办公室的奢华程度与公司管理层回报股东的意愿成反比。”
林奇还经常和尚未投资过的公司的高管或行业研究专家共进午餐,因为只有这样,对方才会提供给你新的想法和思路。
林奇有过这样的统计,大约有20%的几率,通过这样的闲谈发现一些重要的信息。
这些业内专家看到的通常都是外人所不了解的趋势,林奇正是将这些信息融合在一起,形成自己的分析框架。
林奇在最后总会问这样的一个问题:“你最敬佩的竞争对手是谁?”当某一家上市公司的总裁承认有竞争对手做的和自己一样,甚至更好的时候,林奇往往不会买这家交流的公司的股票,而是去买他们十分敬佩的竞争对手的股票。
这些信息不是少数人才知道的秘密,也不是不可泄露的机密,但是却对认知有着严肃的影响,这就是林奇的公司调研能力,多拜访,多约谈,多思考。

3.拥有自己的投资哲学
林奇的投资哲学是在不断地实践中慢慢形成的,早期重点选择小盘快速成长股,后期重仓投资大盘蓝筹股,尤其是汽车公司这样的周期股,甚至进军海外市场,投资外国上市公司股票,从操作手法上,早期频繁买卖换股,到后期的长期持有,林奇不断根据市场情况和基金规模情况灵活调整自己的选股策略。
可以看出,林奇一开始就遵循着价值投资理念,但因为基金盘子小,经验不足,基金的固有特性等原因,他的早期投资哲学更偏激进些。
那时候,他买卖股票特别多而且特别快,大约持有1400种证券,其中最大的100种代表着基金总资产的一半,最大的200家则代表着总资产的2/3,一个普通的工作日,交易大约是买进5000万美元,同时卖出5000万美元,每天卖出100种股票,也买进100种股票,林奇的交易只有不到5%是大于10000股的。
他曾这样描述自己早期的风格:“在我所买的股票中,3个月后,我仅对其中不到1/4的股票感到乐观,因此如果我碰到了10种股票,我会愉快地把10种都买进来,然后再进行调查研究。也许我会不喜欢其中的几种,但我会继续持有我喜欢的那几种,并增加它们的持有量。”
可以说,林奇的投资组合永远都在变,许多股票仅保持一两个月,他觉得自己的工作越出色,周转率就越高。
1977年他加入麦哲伦基金时,投资组合包含有41种股票,换手率343%,其后三年的换手率都达到300%。
对此林奇的解释是,麦哲伦对新客户封闭买进,却遭到大约1/3的赎回,为了换股,不得不抛出老股票。
1982年,林奇被评为“过去10年中最成功的共同基金经理”,取得了305%的收益率,麦哲伦基金的盘子达到了4.5亿美元,而他在3个月内买了166只股票。
1983年,年中时的投资组合中有450只股票,到了年度就达到了900只股票,基金的资产升值至16亿美元。
这么多股票让人想起了指数型基金,当时有人疑问麦哲伦基金是不是从主动型基金变成了被动型基金,而林奇解释称,绝对不会如此,他那900只股票的投资组合中,700只股票的资产总和还不到基金总资产的10%,他也不确认这些公司是否真的值得投资,而买这点股票,只不过是为了了解公司情况提供方便罢了。
然后呢?调查后如果觉得好,就加码买进,不行就抛掉,这跟另一位价值投资大师沃尔特·施洛斯很相似,施洛斯也认为,要想真正了解一只股票,唯一的办法就是去购买它。
而施洛斯最大的“缺点”就是喜欢拥有大量的股票,最多时会有100只,不过往往最大的20只股票占了大约60%的份额,林奇在这方面和这位大师很相似,很可能也是爱股综合症,实在控制不住自己。
这种事后诸葛亮法,林奇保持的概率是10%,也就是10%的留存率。
林奇对于小盘股的偏爱,主要是希望能够找到高成长的公司,他认为要找到能成长3倍乃至10倍股票,这个目标从道琼斯指数股中找绝对比从一般小公司中找难得多,而且如果找到好的公司,他会偏爱长期持有,因为“做股票就等于找对象”,不能老想着离婚(卖出)。
坤鹏论认为,林奇这种投资特点主要源于他一直的执着:
“第一,我对战胜市场的渴望程度远远超过我对落后于市场的容忍程度;”
“第二,我一直相信基金经理应该自己独立来选股而不依靠别人。”
另外,还有个客观情况,那就是他操作的是基金,做的是专业投资,正像他自己所说:“专业投资者必须分散投资于许多只股票。”
同时,麦哲伦基金公司的传统是注重“自上而下”的选股策略,并且善于发掘被低估或股价落后市场涨幅、具有投资潜力的公司,所以这个也要求林奇要不断发现新的股票。
尽管林奇管理麦哲伦基金期间买过的股票总数高达15000多只,而且其中很多股票还买卖过好多次,以至于人们说,从来没有见过一只林奇没有喜欢过的股票,搞得他以股票多情种而闻名天下。
但是,他更看重重仓股的贡献,“如果你有5只股票,3只下跌是75%,一只上涨了10倍,一只上涨了29%,那么这5只股票仍然会令你干得很出色……因为这么做,你在上涨10倍的这只股票上赚足了钱,远远抵消了你那些下跌50%、75%甚至90%的股票所带来的损失。”
比如:1984年全年,林奇一改频繁交易的做法,坚持买入——持有战略,基金前10位股票的数量一直没有多少变化,而其中就包含5只周期性的汽车股,后来林奇从福特和克莱斯勒两只股票上分别赚到了超过1亿美元的利润,加入从沃尔沃赚来的7900万美元,造就了麦哲伦优异的业绩。
不过,林奇对诸如铜、铝、钢铁、汽车、造纸等这样的周期性股票不太推荐,他认为周期性股票的实质是预期游戏,要从这们身上赚钱倍加困难,“最大的危险就在于买得太早,等不及上涨又抛掉。”
“投资周期性股票类似于在‘赌’大势反转,寻找大底同样充满艰难和挑战,不过如果你是铜、铝、钢铁、汽车之类周期性行业中的‘内部人’,那么可以一试这样股票,而最终能找到大底并行动的人则是凤毛麟角。”
再比如房利美这只周期性大牛股,起起伏伏,林奇最终在1989年底加仓至基金资产的5%,到达重仓股的最高限额,由于富达公司期下其他基金也同样重仓持有房利美股票,20世纪80年代,富达因此获得了超过10亿美元的利润,这在金融史上都是破纪录的事。
所以,我们可以看到林奇在专业投资的后期,以及退休离开基金,以业余投资者进行股票投资时,他不断强调选股成功并不在于多,而在于精。
“我投资组合最好的公司往往是购股三五年才利润大增而不在三五个星期之后。”
“作为一个业余选股者,根本没必要非得寻找到50~100只能赚钱的好股票,只要10年里能够找到两三只赚钱的大牛股,所付出的努力就很值得了,资产规模很小的投资可以利用’5股原则’,即把自己的投资组合限制在5只股票以内,只要你的投资组合中有一只股票上涨10倍,那么即使其他4只都没有涨,你的投资组合总体上也能上涨3倍。”
五、他为什么在人生巅峰却选择了退休
1990年5月,46岁的彼得·林奇在其智慧、能力和业绩的顶峰阶段,宣布了退休的决定。
他在《战胜华尔街》一书的序言中解释了退休的原因,主要是以前为事业付出太多,这是通过惨痛的个人生活为代价,无法享受经常与家人相伴的幸福时光,无法享受看着孩子们一天天长大的天伦之乐,其中有一段话证明了他对财富与生活的大彻大悟:
“我曾经听说,有很多百万富翁庆贺自己错过了本可以更加富有的机会,我过去一直对此非常怀疑,能够对大赚一笔的诱人机会说不,这可是很少人能够享受得起的奢侈。如果你够幸福,和我一样赚了相当多的钱,当赚的钱多到一定程度,这时候你就必须做出一个选择:是继续为赚更多的钱而生存,辛辛苦苦一辈子只是做金钱的奴隶呢,还是让你赚的钱为你服务,从此成为金钱的主人,让自己享受更多的人生幸福呢?”
退休后,这个曾经的“股市传奇”就像任何一个平常的父亲一样,在家教导自己的小女儿,同时他也没有闲着,写书、做慈善、讲课他都做。
他还积极地投入波士顿地区的天主教学校的改造项目里,到处募集资金,让清寒子弟也能接受私立学校的教育。
46岁的林奇最终选择要当金钱的主人,而不是奴隶。
这个世界上,又有几人能迈得过这个槛?

六、林奇25条股票投资黄金法则
林奇退休后,并没有离开股票投资,他不仅业余投资股票,还把自己的经验写出来分享给全世界的业余投资者,甚至越来越认为业余投资者比专业投资者更胜一筹。
在《战胜华尔街》一书中,林奇根据20年投资生涯中得到的经验和教训,总结了25条股票投资的黄金法则,坤鹏论将其重新分类整理,你会发现,他一样是一位极力推崇价值投资的大师:
1.股票投资的本质是投资公司
(1)投资很有趣,很刺激,但如果你不下功夫研究基本面的话,那就会很危险。
(2)每只股票后面其实都是一家公司,你得弄清楚这家公司到底是如何经营的。
(3)你得弄清楚你持股的公司基本面究竟如何,你得搞明白你到底持有这只股票的理由究竟是什么。不错,孩子终究会长大的,但是,股票并非终究会上涨的。
(4)经常出现这样的事,短期而言,比如好几个月甚至好几年,一家公司业绩表现与其股价表现毫不相关。但是,长期而言,一家公司业绩表现与其股价表现完全相关。弄清楚短期与长期业绩表现与股价表现相关性的差别,是能不能投资赚钱的关键,也表明,耐心持有终有回报,选择成功企业的股票方能取得投资成功。
(5)永远不要投资你不了解其财务状况的公司股票。让投资者赔得很惨的往往是那些资产负债表很差的烂股票。在买入股票之前,一定要先检查一下公司的资产负债表,看看公司是否有足够的偿债能力,有没有破产风险。
(6)如果你研究了10家公司,你就会找到1家远远高于预期的好公司。如果你研究了50家公司,你就会找到5家远远高于预期的好公司。在股市中总会让人惊喜的意外发现,那就是业绩表现良好却被专业机构者忽视的好公司股票。
(7)不研究过公司基本面就买股票,就像不看牌就打牌一样,投资赚钱的机会很小。
(8)根本没有任何人能够提前预测出未来利率变化、宏观经济趋势以及股票市场走势。不要理会任何未来利率、宏观经济和股市预测,集中精力关注你投资的公司正在发生什么变化。
2.股票不在多在精
(9)把股票看做是你的小孩,但是养小孩不能太多,投资股票也不能太多,太多你就根本照顾不过来了。一个业余投资人,即使利用所有能利用的业余时间,最多也只能研究追踪8到12只股票,而且只有在条件允许的情况才能找到机会买入卖出操作。因此,我建议,业余投资者在任何时候都不要同时持有股票5只以上。
(10)如果你怎么也找不到一只值得投资的上市公司股票,那么就远离股市,把你的钱存到银行里,直到你找到一只值得投资的股票。
(11)如果你在1只股票上投资1000块,即使全部亏光也最多不过是亏损1000块,但是如果你耐心持有的话,可能就会赚到1000块甚至50000块。业余投资人完全可以集中投资少数几家优秀公司的股票,但基金经理人根据规定不得不分散投资。业余投资者持有股票数目太多就丧失相对于专业机构投资者能够集中投资的优势。只要找到几只大牛股,集中投资,业余投资者一辈子在投资上花费的时间和精力就远远物超所值了。
3.如何选股?
(12)避开那些热门行业的热门股。冷门行业和没有增长的行业中的卓越公司股票往往会成为最赚钱的大牛股。
(13)对于小公司股票来说,你最好躲在一边耐心等待,等到这些小公司开始实现盈利时,再考虑投资也不迟。
(14)如果你打算投资一个正处于困境之中的行业,那么一定要投资那些有能力渡过难关的公司股票,而且一定要等到行业出现复苏的信号。不过,像生产赶马车鞭子和电子管的这些行业永远没有复苏的希望了。
4.业余投资者可以做得更好
(15)作为一个业余投资者,你的优势并不在于从华尔街投资专家那里获得的所谓专业投资建议。你的优势其实在于你自身所具有的独特知识和经验。如果你充分发挥你的独特优势来投资于你充分了解的公司和行业,那么你肯定会打败那些投资专家们。
(16)过去30多年来,股票市场被一群专业机构投资者所主宰。但是与一般人的想法正好相反,这反而使业余投资者更容易取得更好的投资业绩。业余投资者尽可以忽略这群专业机构投资者,照样可以战胜市场。
(17)在任何一个行业,在任何一个地方,平时留心观察的业余投资者就会发现那些卓越的高成长公司,而且发现时间远远早于那些专业投资者。
5.股票投资的心理准备
(18)股市中经常会出现股价大跌,就如同东北地区严冬时分经常会出现暴风雪一样。如果事先做好充分准备,根本不会遭到什么损害。股市大跌时那些没有事先准备的投资者会吓得胆战心惊,慌忙低价割肉,逃离股市,许多股票会变得十分便宜,对于事先早做准备的投资者来说反而是一个低价买入的绝佳机会。
(19)每个人都有投资股票赚钱所需要的智识,但并非每个人都有投资股票赚钱所需要的胆略,有识且有胆才能在股票投资上赚大钱。如果你股市大跌的恐慌中很容易受别人影响,吓得赶紧抛掉手中所有股票,那么胆小怕跌的你最好不要投资股票,也不要投资股票型基金。
(20)总是会有事让人担心。不要为周末报刊上那些危言耸听的分析评论而焦虑不安,也不要理会最近新闻报道中的悲观预测言论,不要被吓得担心股市会崩盘就匆忙卖出。放心,天塌不下来。除非公司基本面恶化,否则坚决不要恐慌害怕而抛出手中的好公司股票。
(21)想着一旦赌羸就会大赚一把,于是大赌一把,结果往往会大输一把。
6.投资股票要和时间交朋友
(22)当你持有好公司的股票时,时间就会站在你这一边,持有时间越长,赚钱的机会越大。耐心持有好公司股票终将有好回报,即使错过了像沃尔玛这样的优秀公司股票前5年的大涨,未来5年内长期持有仍然会有很好的回报。但是如果你持有的是股票期权,时间就会站在你的对立面,持有时间越长,赚钱的机会越小。
7.没有时间研究可以选择基金
(23)如果你有胆量投资股票,却没有时间也没有兴趣做功课研究基本面,那么你的最佳选择是投资股票投资基金。你应该分散投资于不同的股票基金。基金经理的投资风格可分为成长型、价值型、小盘股、大盘股等,你应该投资几种不同风格的股票投资基金。投资于6只投资风格相同的股票基金并非分散投资。
投资者在不同基金之间换来换去,就会付出巨大的代价,得支付很高的资本利得税。如果你投资的一只或几只基金业绩表现不错,就不要随便抛弃它们,而要坚决长期持有。
(24)在过去10年里,美国股市平均投资收益率在全球股市中仅仅排名第8。因此,你可以购买那些投资于海外股市且业绩表现良好的基金,从而分享美国以外其他国家股市的高成长。
(25)长期而言,投资于一个由精心挑选的股票或股票投资基金构成的投资组合,业绩表现肯定要远远胜过一个由债券或债券基金构成的投资组合。但是,投资于一个由胡乱挑选股票构成的投资组合,还不如把钱放到床底下更安全。
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